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14.04.2021

Vor Coinbase-Börsengang: So turbulent liefen die Direct Listings bei Spotify, Slack & Co. wirklich ab

Coinbase startet heute an der Börse - über keinen klassischen IPO, sondern eine Direktplatzierung. Diese haben den Ruf, turbulenter zu sein. Wir haben uns angesehen, wie es bei Spotify, Slack, Palantir und anderen gelaufen ist.

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✨ AI Kontextualisierung

Die Erwartungen sind hoch für das heutige Debüt von Coinbase am Aktienmarkt: Es könnte einer der größten Börsengänge seit mehreren Jahren werden. Zumindest, wenn es nach der Unternehmensbewertung geht – und nicht nach dem aufgenommenen Kapital. Denn die größte US-Kryptobörse wird gar kein neues Geld aufnehmen. Beim Börsengang an der Nasdaq handelt es sich um kein traditionelles Initial Public Offering (IPO), sondern um ein Direct Listing, also eine Direktplatzierung der Aktien.

Diese Art des Börsengangs ist in den vergangenen Jahren unter Tech-Unternehmen zunehmend populär geworden. Bei einer Direktplatzierung werden keine neuen Aktien ausgegeben, sondern jene von Bestandsinvestoren auf den Markt geworfen. Diese unterliegen nicht, wie bei IPOs üblich, einer mehrmonatigen Haltefrist, sondern können ihre Anteile sofort verkaufen.

Für Unternehmen ist ein Direct Listing meistens kostengünstiger, da sie weniger stark auf die Dienste von Investmentbanken zurückgreifen müssen. Bei IPOs organisieren diese überlicherweise „Road Shows“, auf denen die Aktie Investoren angepriesen wird. Bei „Direct Listings“ nehmen sie nur eine beratende Rolle ein. Auch fallen einige Vorschriften weg, eine Direktplatzierung ist für das Unternehmen also weniger bürokratisch.

Keine Investmentbanken für Kurspflege bei Direct Listings

Allerdings haben Direct Listings den Ruf, dass gerade die ersten Handelstage oft etwas turbulent werden können. Dies hat vor allem zwei Gründe: Einerseits, dass Bestandsinvestoren ihre Aktien sofort verkaufen können. Werfen besonders viele ihre Anteile auf den Markt, bringt das den Kurs unter Druck. Andererseits sind bei klassischen IPOs die beauftragten Investmentsbanken häufig zur Stelle, wenn die Aktie zu stark fallen sollte. Sie betreiben „Kurspflege“, indem sie einspringen und selbst zukaufen. So soll es kürzlich auch geschehen sein, als der Deliveroo-Börsengang in London zum Flop wurde und Goldman Sachs zur Kursstützung kaufte. Bei Direct Listings fehlt diese Absicherung.

Soweit die herkömmlichen Annahmen – aber wie sah es bei den Tech-Unternehmen, die diesen Weg gewählt haben, in der Realität aus? Wir haben uns einige der bekanntesten Beispiele noch einmal angesehen.

Spotify: Volatil, aber deutlich im Plus

Der schwedische Musik-Streamingdienst Spotify war ein Pionier der Direktplatzierungen – und hat wohl damit zu ihrer Popularität in den vergangenen Jahren entscheidend beigetragen. Die Aktien starteten am 3. April 2018 an der New York Stock Exchange (NYSE). Diese hatte den Referenzkurs im Vorfeld mit 132 Dollar festgelegt. Der erste Preis lag dann um gut ein Viertel höher bei 165,90 Dollar. Im Gegensatz zu dem von der Börse festgelegten Referenzkurs kommt er bereits über Angebot und Nachfrage zustande.

Im Tagesverlauf stieg der Kurs dann noch bis auf 169 Dollar (plus 28 Prozent). Im Späthandel dürften manche Anleger ihre Gewinne aber gleich wieder mitgenommen haben. Der Kurs sank bis Handelsschluss wieder auf 149,01 Dollar. Das war immer noch ein Plus von knapp 13 Prozent gegenüber dem Ausgabepreis. Spotify kam damit auf eine Bewertung von rund 26 Mrd. Dollar.

Der Handelstag verlief also durchaus volatil, aber endete letztlich mit einem deutlichen Plus. Heute, drei Jahre später, steht die Aktie übrigens bei 293 Dollar. Der Börsenwert von Spotify liegt damit bei 55 Mrd. Dollar.

Slack: Zwischenzeitlich 60 Prozent im Plus

Auch das Büro-Messenger-Unternehmen Slack wählte für seinen Börsengang den Weg der Direktplatzierung. Am 20. Juni 2019 war es dann soweit – die Aktie startete an der NYSE. Der im Vorfeld festgelegte Referenzkurs lag bei 26 Dollar pro Aktie. Das war wohl etwas niedrig angesetzt: Schon der erste Preis lag mit 38,50 Dollar um 46 Prozent weit darüber.

Zwischenzeitlich ging es für den Kurs bis auf 42 Dollar nach oben. Damit lag er in der Spitze mehr als 60 Prozent im Plus. Wie bei Spotify konnte allerdings auch die Slack-Aktie ihre Verlaufsgewinne nicht bis zum Handelsschluss halten. Sie beendete den Tag bei 38,62 Dollar – knapp unter dem ersten Preis. Die Marktkapitalisierung des Unternehmens lag damit bei 20 Mrd. Dollar.

Wirklich gut lief die Aktie in weiterer Folge nicht. Im März vergangenen Jahres wurde sie vorübergehend sogar nur mehr mit knapp über 15 Dollar gehandelt. Im Dezember wurde dann bekannt, dass Salesforce Slack für 27,7 Mrd. Dollar kaufen wird. Die Transaktion soll bis zum zweiten Quartal 2022 abeschlossen werden. An der Börse ist Slack derzeit 24 Mrd. Dollar wert.

Palantir: Bewertung letztlich enttäuschend

Die umstrittene Datenanalyse-Firma Palantir ging im Vorjahr ebenfalls bei Direct Listing an die Börse. Zu den Kunden des von Peter Thiel und Alexander Carp gegründeten US-Unternehmens gehören Geheimdienste wie die CIA oder die NSA. Die Aktie startete am 30. September 2020 an der NYSE mit einem Preis von 10 Dollar in den Handelstag. Damit lag sie knapp 40 Prozent über dem vorher festgelegten Referenzpreis von 7,25 Dollar. Der war jedoch schon recht niedrig angesetzt worden – Beobachter hatten zuvor einen Referenzpreis von bis zu 11,50 Dollar erwartet.

Allerdings hatte Palantir für den Börsengang eine rechtliche Struktur aufgesetzt, die den Gründern über eine eigene Aktien-Gattung de facto die vollständige Kontrolle über das Unternehmen gesichert hat. Einfluss auf das Unternehmen durch Neuaktionäre wurde so weitgehend ausgeschlossen. Dies könnte die Nachfrage nach Palantir-Aktien doch etwas gedämpft haben. Für ein Direct Listing ungewöhnlich: Bestandsinvestoren mussten sich verpflichten, vorerst nicht mehr als 20 Prozent ihrer Anteile zu verkaufen. Der Rest musste mindestens bis zur Veröffentlichung der Geschäftszahlen für 2020 im Februar 2021 gehalten werden.

Der Aktienkurs stieg am ersten Handelstag dennoch bis auf 11,42 Dollar und beendete ihn bei 9,50 Dollar. Dies war ein Minus von fünf Prozent gegenüber dem ersten Preis, aber ein sattes Plus von 30 Prozent gegenüber dem Referenzpreis. Der Börsenwert des Unternehmens lag bei 17 Mrd. Dollar – ingesamt wohl eher enttäuschend, da Palantir in außerbörslichen Runden seit 2015 mit über 20 Mrd. Dollar bewertet worden war. Für die Aktionäre hat es sich dennoch ausgezahlt: Mittlerweile steht die Aktie jedoch bei 25,42 Dollar und die Marktkapitalisierung beträgt 46 Mrd. Dollar.

Asana: 30 Prozent Plus gegenüber Referenzkurs

Am selben Tag wie Palantir, also am 30. September 2018, ging auch das auf Organisations-Software spezialisierte Unternehmen Asana via Direct Listing an die NYSE. Die Aktie startete mit 27 Dollar rund 30 Prozent über dem Referenzpreis von 21 Dollar. Der Schlusskurs lag etwas darüber bei 28,80 Dollar. Damit wurde das Unternehmen, zu dessen Co-Foundern Facebook-Mitgründer Dustin Moskovitz zählt, mit rund 5,5 Mrd. Dollar bewertet. Derzeit steht die Aktie bei 34,51 Dollar, die Marktkapitalisierung liegt etwa bei 5,6 Mrd. Dollar.

Roblox: 45 Mrd. Dollar Bewertung

Erst vor wenigen Wochen stand die Direktplatzierung der Roblox-Aktien an – der brutkasten berichtete. Die auf Kinder und Jugendliche spezialisierte Videospiele-Plattform mit Sitz in San Meteo in Kalifornien wählte ebenfalls die NYSE als Handelsplatz. Der erste Preis lag mit 64,50 Dollar bereits massiv über dem Referenzkurs von 45 Dollar. Zu Handelsschluss stand die Aktie sogar bei 69,50 Dollar – ein Plus von 54 Prozent zum Referenzpreis. Der Börsenwert des Unternehmens lag damit bei rund 38 Mrd. Dollar. In den vergangenen Wochen ist die Aktie weiter gestiegen und steht nun bei 82 Dollar. Die Marktkapitalisierung liegt bei 45 Mrd. Dollar.

Fazit: Meist geht’s deutlich nach oben

Es zeigt sich also: Trotz einiger Volatilität – Probleme mit starken Kursverlusten hatte keines der Unternehmen bei den Direktplatzierungen ihrer Aktien. In den meisten Fällen ging es vielmehr deutlich nach oben. Wie aber insbesondere das Beispiel Palantir zeigt, kann man davon ausgehen, dass die Referenzpreise im Normalfall eher zu niedrig angesetzt werden. Insgesamt haben die Referenzpreise bei Direct Listings weniger Aussagekraft als die Angebotspreise bei klassischen IPOs.

Deutlich wird dies auch in der Ankündigung der Nasdaq zum Referenzpreis von Coinbase, der ebenfalls recht niedrig angesetzt zu sein scheint. Dort heißt es explizit, dass der Referenzpreis „KEIN Angebotspreis“ sei, „niemand hat Aktien zu diesem Preis gekauft oder verkauft. Der Eröffnungspreis wird auf Basis der Kauf- und Verkaufsorder in der Eröffnungsauktion der Nasdaq bestimmt“. Noch etwas deutlicher wird ein ungenannter IPO-Beobachter, den das Anlegermagazin Barron’s anlässlich des Palantir-Börsengangs zitierte: „Der Referenzpreis ist total nutzlos“.

Disclaimer: Dieser Text sowie die Hinweise und Informationen stellen keine Steuerberatung, Anlageberatung oder Empfehlung zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren dar. Sie dienen lediglich der persönlichen Information. Es wird keine Empfehlung für eine bestimmte Anlagestrategie abgegeben. Die Inhalte von brutkasten.com richten sich ausschließlich an natürliche Personen.

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brutkasten: Die polarisierende These, mit der wir heute starten: VCs sind out, Corporates sind in. Wie kommst du dazu?

Bernd Storm van’s Gravesande: Ich möchte die zentrale und wichtige Rolle von VCs damit überhaupt nicht kleinreden – ohne Venture Capital gäbe es das ganze Startup-Ökosystem nicht, das muss uns klar sein. Aber die Überspitzung dient natürlich auch dazu, dass wir erkennen: Für viele Startups – nicht für alle – gibt es Alternativen. Nämlich, dass ein Ankerkunde manchmal passender ist als ein Ankerinvestor. Da muss man immer definieren: für wen, für welches Startup, in welcher Phase.

Aber ein Ankerkunde kann sehr wertvoll sein. Nehmen wir ein Beispiel, das gerade in aller Munde ist: Defense. Wir haben die Helsings, die Quantum Systems und so weiter. Das ist eine spezielle Branche, aber das Muster dahinter erkennen wir auch in anderen Branchen. Bei all diesen hast du nicht nur reine VCs, sondern etwa mit der Bundeswehr oder mit internationalen Staaten ganz konkrete Kunden, mit denen du nicht nur über potenzielle Umsätze sprichst, sondern über ganz konkrete.

Wenn du als Startup schon zahlende Kunden mitbringen kannst, ist das so viel mehr wert als jede Powerpoint oder Marktanalyse. Das ist der eigentliche Proof. Du hast einen Ankerkunden und das ist sehr viel wert, auch für künftige Partner- und Kundenbeziehungen oder spätere Finanzierungsrunden.

Ist das eine Entwicklung, die du erst in letzter Zeit beobachtest, oder war das eigentlich immer schon so?

Die Rahmenbedingungen haben sich verändert, es geht verstärkt in diese Richtung. Vor vier, fünf Jahren war Kapital sehr günstig, Venture Capital war auch leichter in höheren Bewertungsrunden aufzunehmen. Da war es nicht so zwingend notwendig, zähe Corporate Deals einzugehen. Diese Rahmenbedingungen haben sich geändert.

Gleichzeitig haben sich aus meiner Sicht auch die Corporates selbst entwickelt. Vor zehn Jahren war es fancy, Acceleratoren und Innovation Labs zu haben, Innovationsprogramme – ein bisschen Schaufensterdekoration. Daraus ist inzwischen ein existenzieller Druck geworden, vor allem im Bereich KI. Die Corporates sehen die Innovation von Startups nicht mehr als Nice-to-have, sondern stehen so stark unter Druck, dass sie darauf angewiesen sind und überlegen müssen, wie sie diese intern nutzen können. Das sind die zwei Hauptfaktoren, die sich geändert haben: die Rahmenbedingungen für die Kapitalaufnahme und die Dringlichkeit der Corporates, externe Innovation aufzunehmen oder mit Startups zusammenzuarbeiten.

Bei der Bits & Pretzels haben wir ja nicht nur Investoren und Kunden, sondern auch 500 CIOs, weil wir verstehen, dass diese künftige Kunden- oder Entwicklungsbeziehung in unserer Wirtschaft notwendig sein wird – wir reden über Europa, über Deutschland. Das ist keine temporäre Reaktion, nach dem Motto: Weil Kapital teurer ist, machen wir eben was anderes. Es geht klar in die Richtung, dass man idealerweise sehr früh im Rahmen der Produktentwicklung gemeinsam mit Ankerkunden erste Umsätze generiert und am Markt Fortschritte erzielt.

Gibt es Red Flags, bei denen du sagen würdest: Finger weg von dieser Corporate-Venturing-Beziehung?

Red Flag ist ein hartes Wort, aber vorsichtig wäre ich bei Innovationslaboren. Ich würde jedem empfehlen, direkt zum Bereichsleiter oder zur Bereichsleiterin mit Umsatz- und Kostenverantwortung zu gehen, weil man dann bei den Entscheider ist. Ich würde mich nur eng committen, wenn man einen Kontakt auf Vorstands- oder Bereichsvorstandsebene hat – einen C-Level-Sponsor, weil man sonst nicht alle Türen öffnen kann.

Man muss sich vor Augen halten: Wenn du ein Corporate als Kunden siehst, ist das ein toller Proof, aber auch ein Riesen-Pain. Ein häufiges Problem, ein Stolperstein, ist die Geschwindigkeit. Wenn ich als kleiner Gründer an einen DAX-Konzern herantrete, bin ich startklar, ich fange morgen mit der Entwicklung an. Aber die brauchen so viele Abstimmungen – Rechtsabteilungen, Bereichsleiter, Einkaufsprozesse, Integrationsschnittstellen, IT-Implementierungsbudgets. Das dauert. Das muss man als Gründer wissen, das geht nicht von heute auf morgen. Was ich aus eigener Erfahrung und von vielen anderen auf der Bits & Pretzels gehört habe, nenne ich „Pilotitis“: Lass uns mal einen kostenlosen Proof of Concept machen und dann weitersehen. Mit hoher Wahrscheinlichkeit geht das nie in den Echtbetrieb, das ist die falsche Herangehensweise.

Beim Thema Kundenrisiko: Wenn Corporates Exklusivität wollen, dann höchstens temporär, sechs, zwölf Monate, aber bitte nicht 24 Monate – sonst bist du gefangen und kannst nur hoffen, dass sie dir Folgeprojekte geben. Ein weiteres mögliches Warnsignal: Wenn sich der Einkaufsprozess so in die Länge zieht, dass etwa ein Betriebsrat zustimmen muss, sollte man sich fragen, ob das trotzdem der richtige Kunde ist – als Gründer hat man ja ohnehin schon Zeitdruck, etwas FOMO und ein bisschen Paranoia.

Wo passen die VCs in diesem Bild trotzdem noch rein? Wo macht es weiterhin mehr Sinn, auf VC zu setzen statt auf Corporates als Pilotkunden?

Grundsätzlich immer, wenn man ein skalierbares Tech-Business-Modell hat. Ich sage nur, dass VC nicht mehr die einzige Option ist. Die Anzahl der Finanzierungsrunden geht runter, die Anzahl der Gründungen geht hoch – also müssen sich Gründer zwangsläufig überlegen, wo sie außer von VCs Geld herbekommen. Umsatz ist das neue Risikokapital, plakativ gesagt. Das kann für viele funktionieren, weil nicht alle von Milliardenrunden wie bei Helsing oder von den gerade raisenden Health-Tech-Companies gesegnet sind. Wir reden auch über den Mittelstand der Gründungen, der ebenfalls Umsatz braucht – und kein VC-Geld zu bekommen heißt nicht automatisch, keinen Erfolg am Markt zu haben. Viele bekommen keinen VC. Und ich plädiere dafür, zu überlegen, dass Umsatz auch gutes, für viele sogar das passende Kapital sein kann.

Auf der Bits & Pretzels findet auch heuer wieder der CIO AI Summit statt, den ich intern kuratiere und hoste. Da kommen 500 CIOs aus dem deutschen Mittelstand, aus der deutschen Industrie und von Großunternehmen zusammen, tauschen sich zunächst untereinander aus, und dann öffnen wir den Raum, damit jeder Gründer und jede Gründerin mit ihnen in Kontakt treten kann. Genau das sind mögliche Kontaktpunkte, um Ankerkunden zu gewinnen – und auch für jedes österreichische Startup, das den deutschen Markt als relevant erachtet, eine sehr effiziente Möglichkeit, Industriekontakte zu knüpfen.

Wenn wir schon bei der Bits & Pretzels sind: Wie ist es euch eigentlich gelungen, Steven Bartlett heuer als Speaker zu gewinnen und auf welche Highlights darf man sich sonst noch freuen?

Beharrlichkeit. Es ist nicht das erste und nicht das zweite Mal, dass wir angefragt haben, das erste Mal ungefähr 2024. Wir haben als Veranstalter den Luxus, aber auch die Bürde, zu überlegen, wer passt, wer motiviert, wer inspiriert, wer den Leuten Energie im Raum gibt und die Gespräche entfacht. Und da waren wir uns immer einig, dass Steven Bartlett ein toller Mensch ist – selbst Gründer, und durch seine Empathie in seinen Interviews betont er immer wieder genau diesen menschlichen Aspekt hinter dem Unternehmen, hinter der Gründung. Das passt sehr gut zu unserem heurigen Motto „Human After All“. Dazu kommt seine enorme Expertise: Er ist ein sehr guter Speaker, ein bisschen Celebrity, aber eben auch ein fantastischer Fachexperte, der die Leute begeistern kann – und das wollen wir. Also leider keine wahnsinnige Story von einem zufälligen Treffen beim Kaffee in London, sondern schlicht Hartnäckigkeit, bis er endlich Zeit hatte.

Ein bisschen in dieselbe Richtung geht auch Trevor Noah, den wir ebenfalls dabei haben: Auch er ist Unternehmer, hat für Microsoft eine KI-Serie gemacht, ist also vom Fach. Ich glaube, solche Personen können unsere Themen nochmal ganz anders beleuchten, aus einer anderen Perspektive, und die Leute begeistern. Ein bisschen Out-of-the-box-Denken eben – deshalb holen wir sie.

Die Bits & Pretzels 2026 findet heuer von 28. bis 30. September 2026 wieder in München statt.

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