Wie die Salzburg AG mit einer neuen Crowdinvesting-Plattform die Energiewende vorantreibt

30.12.2017

Rückblick und Ausblick: Player aus der Startup-Szene über 2017 und 2018

Wir haben haben unterschiedliche Akteure der österreichsichen Startup-Szene um einen Rückblick auf 2017 und einen Ausblick auf 2018 gebeten.

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✨ AI Kontextualisierung

Im vergangenen Jahr hat sich in der österreichischen Startup-Szene einiges getan. Es gab große Exits und Investments. Neue Technologien, allen voran die Blockchain, wurden auch hierzulande zu einem dominierenden Thema. Auch vom kommenden Jahr ist nicht zu erwarten, dass es langweilig wird. Wir haben einige Player aus der österreichischen Startup-Szene um einen Rückblick und einen Ausblick gebeten. Dabei haben wir ganz unterschiedliche Blickwinkel eingeholt.

+++ Herbert Gartner: Mit Syndizierung zum Business Angel des Jahres 2017 +++

Rückblick & Ausblick

Herbert Gartner – Business Angel of the Year

2017 war aus eQventure-Sicht von einigen großen Themen bestimmt. Wir haben eine beschleunigte digitale Transformation der gesamten Wirtschaft erlebt. Es gab verstärkte Anstrengungen von etablierten Unternehmen mit jungen Technologiefirmen zu kooperieren – anstatt sie zu akquirieren. Zugleich gab es im Rückblick wenig inländischen Mut zur Akquisition – daher erfolgten auch 2017 fast alle Tech-Akquisitionen durch ausländische Käufer. Außerdem haben wir zahlreiche unstrukturierte Direktbeteiligungen privater Investoren beobachtet.

Was wir für die österreichische Startup-Szene erwarten: Österreich zählt zu den forschungsintensivsten Regionen Europas. Hier schlummert viel Potential für zukünftige Hidden-Champions. Wir erwarten für 2018 wieder zahlreiche Unternehmensgründungen von Talenten, die den Sprung von der Industrie in die Selbstständigkeit wagen und damit technologisch völlig neue Gebiete und neue Märkte erobern.

Hansi Hansmann – Business Angel

Mein persönliches Highlight 2017 war der mySugr-Exit. Der war international vielleicht noch wichtiger als Runtastic und jedenfalls der größte Digital Health-Deal bislang. Allgemein gesprochen: Wir haben uns weiterentwickelt, keine Frage. Startups sind tatsächlich im Mainstream angekommen. Accelerators, Incubators und Coworking Spaces schießen nur so aus dem Boden. Big Corporates sind auch hierzulande dabei aufzuwachen. Das ist insgesamt gut. Innovation bekommt einen höheren Stellenwert, das Ecosystem entwickelt sich weiter, die Politik (siehe Wahlkampf!) sieht es als wichtig an. Es hat aber auch Nachteile: Es gibt auch viele Trittbrettfahrer, also Leute, die wenig Ahnung haben und das gut verschleiern können. Manchmal habe ich den Eindruck, dass nicht die Startups bzw. die Gründer im Fokus sind, sondern das ganze Rundherum.

Für 2018 habe ich einige Wünsche. Von der Politik erwarte ich mir konkrete Maßnahmen, die deutlich über das Startup-Paket hinausgehen. Vor allem im bereich steuerliche Incentivierung, Gesellschaftsform, leichterer Zugang zu ausländischen Mitarbeitern und Entwicklern brauchen wir dringender denn je passende Regelungen. Da ist die neue Regierung sehr gefragt.

Tanja Sternbauer – Startup Live, Female Founders

Die Szene wird langsam erwachsen und positioniert sich auch international erfolgreich. Sektor5 musste schließen, dafür zeigen größere, vielversprechende Initiativen wie der Launch von factory300 und weXelerate, dass das Startup-Thema auch von Staat und Corporates ernst genommen wird.

Ich persönlich wünsche mir eine bessere Zusammenarbeit zwischen den relevanten Playern und eine nachhaltigere Herangehensweise bestehender Initiativen um das österreichische Startup-Ökosystem auch über die nächsten Jahre hinaus zu unterstützen. Spannend wird’s vor allem, sollte die Politik unter Umständen nicht mehr so viel Zuspruch leisten.

Ali Mahlodji – Whatchado

Wenn das Jahr etwas war, dann alles andere als langweilig. Ich denke, wir sind am richtigen Weg und gerade deshalb sollten wir inne halten und uns auf die Stärken des österreichischen Ökosystems besinnen, um es 2018 noch nachhaltiger zu machen.

Markus Raunig – AustrianStartups

Die Szene ist im letzten Jahr gefühlt erwachsener geworden. Mehr und mehr Leute sehen das wirtschaftliche Potenzial von Startups und es entwickelt sich ein zunehmend kompetitiveres Umfeld. Es gab im Rückblick viele persönliche Highlights, wie den Stammtisch mit dem Bundeskanzler oder die super Zusammenarbeit übers ganze Ökosystem für die Austrian Startup Agenda. Am Ende haben wir aber auch gesehen, dass wir nicht vergessen sollten, wo wir herkommen. Während es immer mehr und bessere Angebote für späterphasige Startups gibt, fallen manche frühphasige Unterstützer wie der Sektor 5 weg. Es wäre wichtig, dass diese Lücken im Jahr 2018 wieder geschlossen werden. Denn unser großer Wunsch fürs nächste Jahr ist ganz klar: Mehr Unternehmergeist, mehr Gründungen und mehr Startups die wirklich ambitioniert und international denken.

Thomas Schranz – Blossom, Lemmings

2017 haben wir es in Wien in kürzester Zeit von Null auf eine weltweit führende Rolle im Bereich Facebook Messenger Apps und Chat Bots geschafft. Das zeigt für mich, dass es möglich ist, international mitzugestalten und ganz vorne dabei zu sein. 2018 wird der Test ob wir diesen Vorsprung in der Kombination von Machine Learning und der Reichweite in Facebook Messenger und ähnlichen Plattformen weiter ausbauen können. Ähnlich viel Hype ist gerade im Blockchain-Bereich. Auch hier wird es spannend werden ob wir es schaffen, nicht nur beim Hype vorne dabei zu sein sondern Wert zu erzeugen und Resultate zu liefern. Es wird auf jeden Fall nicht langweilig.

Herwig Springer – CEO i5invest

Unsere Top 5 Highlights 2017 waren: Österreichs erstes globales agTech-Investment aus den USA in das Startup smartbow. StreamUnlimited und Google erobern mit dem Voice Assistant den Weltmarkt. Bonnier aus Schweden investiert in das österreichische EduTech Knowledgefox. WeAreDevelopers organisiert Europas grösste Software-Development Konferenz in Wien. i5invest holt zahlreiche internationale Investoren nach Österreich.

Unsere Strategie, internationale Investoren und Konzerne nach Österreich zu holen geht auf. CEE wird so schrittweise mehr und mehr Bedeutung beigemessen, das spüren wir auch bei unseren Aktivitäten im Silicon Valley und an der US-Ostküste.

Für 2018: i5invest wird noch mehr internationale Investoren nach Österreich holen. Es werden weiter viele High-Tech-Jobs geschaffen.
Die größte Herausforderung und mittlerweile ein ernstes Problem dass es für 2018/2019 gibt: Wir haben einen extremen Fachkräftemangel. WeAreDevelopers alleine kann das Problem nicht lösen. Österreich muss für internationale Fachkräfte weiter attraktiv bleiben und noch sichtbarer werden. Die Zahl der österreichischen Absolventen ist leider viel zu gering – an allen Ecken und Enden sind Österreichische Unternehmen bei Ihrem Wachstum eingeschränkt.

Rudolf Dömötör – WU Entrepreneurship Center

Für mich war natürlich besonders spannend, was sich 2017 im universitären Umfeld getan hat. Da gibt es im Rückblick drei besondere Highlights: Erstens das Spin-off Austria Fellowship, das im Sommer aus der Taufe gehoben wurde und akademische Gründungsprojekte in den nächsten zwei Jahren mit bis zu 15 Millionen Euro unterstützen wird. Das ist ein auch im internationalen Vergleich bemerkenswertes Förderprogramm und ein starkes Signal zur Stärkung des Wissens- und Technologietransfers aus den Hochschulen. Zweitens die internationale Auszeichnung der Entrepreneurship Avenue als eines von weltweit nur 15 und einziges europäisches Programm als Best Practice im Bereich Entrepreneurship Education. Und – drittens – in Graz freue ich mich riesig über die Einrichtung des ZWI (Zentrum für Wissens- und Innovationstranfer) als neuen universitären Hub for Innovators.

Meine sonstigen Highlights 2017 in der Startup-Szene: der mySugr-Exit, Opening von Wexelerate (starkes Signal der Internationalisierung des Standorts Wien und Zusammenrücken von Corporates und Startups) und die 300er-Aktivitäten in Linz sowie die Mitwirkung der Stadt Wien im Start Alliance Startup City Netzwerk. 2018 wird es spannend, welche konkreten Maßnahmen, Initiativen und Aktivitäten die neue Bundesregierung setzen wird.

Berthold Baurek-Karlic – Venionaire Capital

Das Jahr 2017 war im Rückblick ohne Zweifel das spannendste in unserer bisherigen Firmengeschichte. Wir haben gemeinsam mit Partnern der KPMG den European Super Angels Club (ESAC) ins Leben gerufen und bereits im ersten Jahr mehrere Millionen Euro über dieses Netzwerk investiert. Ein starkes Zeichen der wachsenden Community war sicherlich die Eröffnung des CO-Working & Acceleration Centers WeXelerate – wo wir zwar nicht eingezogen sind, aber als Channel-Partner mit unserem Know-how gerne zur Verfügung stehen.

Dieses Jahr wurde insgesamt sehr viel Geld in der Early-Stage in Österreich investiert – ich denke, wir haben hier im Vergleich zu Deutschland mehr als das „übliche“ 1/10 aufgezeigt – aber wir haben noch viel zu tun. Es fehlt insbesondere in der Anschlussfinanzierung. Förderungen zielen kaum auf regulierte Venture Fondsvehikel ab und Corporates wachen erst sehr langsam auf und erkennen das Potenzial von Startup-Investments und Akquisitionen! Tatsächlich ist es so das wir immer noch auf Exits im Ausland angewiesen sind und Corporate Accelerator meist nur an Proof-of-Concepts (also einer Zusammenarbeit mit Startups interessiert sind) – nicht aber bereit sind Geld zu investieren.

Zu 2018: In den letzten Jahren hat die Politik sehr stark die Themen Startups, Digitalisierung und Privates Eigenkapital (Business Angel Investments) für sich entdeckt. Das war sehr wichtig und hat gute Impulse gesetzt. Die nächste Bundesregierung hat diese Themen ebenfalls im Programm, jedoch für mich persönlich etwas zu viele staatliche Förderungen und Initiativen – die dem aktuellen Entwicklungsstand des Ökosystems nicht mehr 100 Prozent gerecht werden. Ich persönlich wünsche mir mehr Angebote von EIF Fund-of-Fund Programmen durch die AWS – echte Cornerstone Investments von bis zu 20 Millionen Euro pro Fonds. Die Gelder liegen beim EIF werden aber von uns bisher nur zögerlich abgerufen.

Darüberhinaus wünsche ich mir eine Entbürokratisierung des Unternehmensstandorts, eine Entflechtung des Förderjungels und eine „echte“ Steuerreform. Unsere Unternehmen brauchen Zugang zu einem starken Kapitalmarkt – auch schon bei geringerer Marktkapitalisierung. Der Dritte Markt der Wienerbörse sollte hierfür geöffnet werden. Ich selbst habe im November die Einladung aktiv im AVCO Vorstand mitzuarbeiten angenommen und versuche mich 2018 in dieser Rolle aktiv für mehr Fonds, stärkeren Zugang zu institutionellen Investoren und bessere Rahmenbedingungen einzusetzen.

Martin Bittner – Acccoi

Im vergangenen Jahr ist das Thema Startup breit in der Corporate Welt angekommen und hat alle Branchen erfasst. Sei es in der Landwirtschaft mit dem AgroInnovation Lab, wo jetzt auch die BayWa mit dabei ist, bei Mobility mit der Factory1 der KTC oder auch ganz prominent mit dem Elevator Lab im Finanzbereich.

Für 2018 erwarte ich einen Schub durch die Initiativen der neuen Regierung und die Hoffnung ist, dass mit dem Fokus auf Digitalisierung alle Player im Ökosystem die Beine in die Hand nehmen und zum Sprint ansetzen. Auf der Seite der Unternehmen werden wir in der Zusammenarbeit mit den Startups vermehrt Skalierungsprojekte sehen, was auch die Finanzierungskomponente betrifft – eine Säule, die uns weitgehend bisher gefehlt hat.

Florian Kandler – Serial Entrepreneur und Startup Coach

Einer meiner Gedanken zum Jahr 2017: „Virgin Angels werden erwachsen…“. Ich sehe eine zunehmende Professionalisierung von Business Angels. Der Anteil der Angel-Investments hat in den letzten Jahren zugenommen. Mehr und mehr Menschen haben begonnen, als „Business Angel“ Startups zu finanzieren und zu unterstützen. Diesen Trend habe ich im Funding Report beobachtet. Und ich habe ihn auch klar bei vielen Startups gesehen, die ich bei ihrer Fundraising-Strategie unterstütze. First-time-Investoren, sogenannte „Virgin Angels“, sind selten einte gute Mischung mit First-time-Gründern. Die Angels werden aber erwachsen. Diese neue Garde an Angels hat jetzt Erfahrung gesammelt. Die Deals werden besser, die Konditionen realistischer, und die Unterstützung für die Gründer greifbarer. Dieser positive Trend wird sich 2018 aus meiner Sicht weiter fortsetzen. Eine Entwicklung, die für das österreichische Ökosystem sehr positiv ist.

Mario Mayerthaler – A1 Startup Campus

Von meiner Warte aus waren wichtige Ereignisse 2017 das Clustern von Initiativen, die dann bei startup300 und im WeXelerate gemeldet haben. Das bringt auch international mehr Sichtbarkeit. Für 2018 ist die Herausforderung das nun zu bestätigen und in den Initiativen selbst weiterzukommen. Für unseren A1 Startup Campus war 2017 im Rückblick ein tolles Jahr, da sich die Umsätze alles Startups, verglichen zu 2016, verdoppelt haben. Wir arbeiten weiterhin hart an neuen Programmmitgliedern.

Harry Federspiel – Pioneers Discover

Für mich hatte die Corporate Welt maßgeblichen Anteil an der Startup-Entwicklung im Jahr 2017. Viele Türen wurden durch Startup-Programme geöffnet. Große internationale Konzerne sind durch strategische Investments aufgefallen und wichtiges Know-how wurde zwischen Corporates und Startups ausgetauscht. Für 2018 erwarte ich mir eine Forcierung der internationalen Wahrnehmung von Österreich als Startup-Standort und weitere internationale Leuchttürme wie Roche & MySugr. Startups sollten sich an Österreichs Hidden Champions benchmarken, die weltweit Marktführerschschaft in Nischen erarbeitet haben und dadurch langfristig erfolgreich sind.

Arthur Stadler und Oliver Völkel – Stadler Völkel Rechtsanwälte

Stadler: Der echte Einsatz der Blockchain-Technologie, auch in der öffentlichen Wahrnehmung, war im Rückblick mit Sicherheit eines der Hauptthemen, das Startups 2017 in Österreich beschäftigt hat. Dieser Trend wird 2018 nicht stoppen. Wir sind gespannt auf neue Einsatzmöglichkeiten, die entwickelt werden. Und freuen uns auf die rechtlichen Herausforderungen und Fragestellungen. Besonders spannend wird neben den technischen Fragen der Umgang von Politik und öffentlichen Institutionen mit dem Thema.

In Österreich gab es 2017 die ersten ICOs. Meine Prognose: Dieser Trend wird weitergehen, sodass diese neue Finanzierungsform 2018 im Mainstream ankommen wird. Kryptowährungen sind nicht zuletzt aufgrund der hohen Kursgewinne immer mehr Menschen bekannt. Derzeit sehen wir überdurchschnittlich viele Startups, die gute Ideen haben und solche Modelle nützen wollen.

An großen Themen für 2018 erwarten wir mit Spannung die Entwicklungen im Bereich Datenschutz. Mit Inkrafttreten der Datenschutz-Grundverordnung im Mai wird es jedenfalls einen Bedarf an innovativen Lösungen für die Datennutzung geben. Gerade dort werden sich (auch 2018) Startups mit neuen Ideen profilieren könnten. Auch die ePrivacy-Verordnung wird derzeit genutzte Geschäftstätigkeiten in vielerlei Hinsicht berühren. Cybersecurity gehört ebenfalls zu den Themen, die als Geschäftsidee für Startups boomen werden. Natürlich sind klassische E-Commerce-Startups aber nicht vom Markt wegzudenken.

Völkel: In der Startup-Szene waren im Rückblick vor allem die FinTechs und Unternehmen im Bereich Cryptocurrencies und anderer Blockchain-Anwendungen die großen Gewinner. Diese Unternehmen werden rasend schnell zu ernstzunehmenden Playern auf dem Markt. Für 2018 erwarte ich mir gerade in diesem Bereich erneut ein starkes Wachstum.

2017 wird wohl als das Jahr der Initial Coin Offerings in die Geschichtsbücher eingehen. Für 2018 erwarte ich mir, dass es zum Jahr der Tokenization wird. Österreich hat 2017 mit der Blockchain Initiative des Bundesministeriums (BMWFW) einen gewaltigen Schub in die richtige Richtung erhalten. Ich hoffe, dass die neue Regierung diesen Kurs 2018 weiter fortsetzen wird – derzeit sieht es ganz danach aus.

+++ I2C-Challenge 2017: Von FinTech AI bis Casino AR +++

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Ein Exit in Millionenhöhe – und trotzdem bleibt für die Gründer:innen kaum etwas übrig. Schuld daran können sogenannte Liquidation Preferences sein, die darüber entscheiden, wer beim Verkauf eines Startups bevorzugt wird. Rechtsanwalt Manuel Mofidian ordnet ein.

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Dieser Text ist zuerst im brutkasten-Printmagazin von August 2026 „Aufbrechen“ erschienen. Eine Download-Möglichkeit des gesamten Magazins findet sich am Ende dieses Artikels.

Für viele Gründer:innen sind 40-Stunden-Wochen ein Fremdwort und freie Wochenenden ein ferner Wunsch – sie opfern unzählige Arbeitsstunden und verzichten auf Gehalt, um ihr Startup aufzubauen. Doch am Ende dieses jahrelangen harten Einsatzes bleibt selbst bei einem vermeintlich erfolgreichen Millionen-Exit in manchen Fällen kaum etwas übrig. Der Grund kann in einer unscheinbaren Klausel des Beteiligungsvertrags liegen; einer Sonderregel für die Verteilung des Exit-Erlöses. Räumt man etwa späteren Investoren eine „Liquidation Preference“ ein, bedienen sich diese beim Verkauf zuerst. Die Realität sieht dann wie folgt aus: Während die Branche gratuliert, können die Gründer:innen und frühe Kapitalgeber trotz fließender Millionen fast leer ausgehen.

So ein Fall sorgte jüngst für Aufsehen, als Martin Granig, Gründer der Spar-App monkee.rocks, von einem Bekannten berichtete, der einen 15-Millionen-Exit hingelegt hatte. Der Founder meinte nach Glückwünschen bloß, der Exit hätte massiver sein müssen, „damit sich was ausgeht“ – hier hatte die Liquidation Preference gegriffen.

Was ist eine Liquidationspräferenz?

Die historischen Wurzeln der Liquidationspräferenz reichen bis ins 19. Jahrhundert zurück, als US-Eisenbahngesellschaften und Banken Vorzugsaktien nutzten. In den 1950er- bis 1970er-Jahren adaptierte die VC-Branche das Modell und machte es im Silicon Valley zum Standard. Doch obwohl die Klausel omnipräsent ist, sorgt sie bis heute für Missverständnisse.

Der Wirtschafts- und Tech-Anwalt Manuel Mofidian bringt es auf den Punkt: „Eine Liquidationspräferenz ist kein gesetzlich definierter Begriff, sondern eine Klausel in einem Beteiligungsvertrag, die man im Einzelfall auslegen muss, aber häufig einem gewissen spezialisierten Marktstandard entspricht.“ Verankert wird sie in der Praxis meist im sogenannten Shareholders Agreement (kurz SHA, deutsch: Gesellschaftervereinbarung). Es geht dabei nicht um die prozentuelle Beteiligung an einem Startup, sondern um die harte Reihenfolge bei der Verteilung von echten Einnahmen (Proceeds) nach einem bestimmten Trigger-Event – im Normalfall dem Exit.

„Vereinfacht gesagt ist die Liquidationspräferenz eine vertraglich vereinbarte Erlösvorzugs-Regelung. Im Normalfall wird ein Verkaufserlös entsprechend den Beteiligungsquoten (pro rata) verteilt; das entspricht auch der gesetzlichen Grundregel. Für den Exit-Fall soll jedoch eine Sonderregel geschaffen werden; mit mitunter überraschendem Ergebnis: Wer etwa 20 Prozent der Anteile hält, aber 70 Millionen Euro investiert hat, kann bei einem Verkaufserlös von 70 Millionen Euro den gesamten Erlös erhalten – und das dank einer Liquidationspräferenz“, so Mofidian.

„Erst wenn die jeweilige Liquidationspräferenz erfüllt wurde, kommt die nächste liquidationspräferierte Gruppe zum Zug; sind alle Liquidationspräferenzen bedient, wird der Rest pro rata verteilt“, erklärt der Wirtschaftsanwalt das sogenannte „Wasserfallprinzip“. Reicht das Geld bei einem mittelgroßen oder kleinen Exit nicht aus, könnten all jene, die ganz unten im Wasserfall stehen, leer ausgehen.

„Ein Startup durchläuft typischerweise gewisse Phasen“, erläutert Mofidian. „So lassen sich die Investorengruppen ganz gut typisieren: Häufig startet man mit ersten Investoren, Business Angels, Family and Friends, teilweise noch Convertibles. Hier herrscht oft noch eine andere Logik als bei späteren Investmentrunden, wo beispielsweise VC-Fonds einsteigen. In diesen späteren Runden, den ‚Series‘, mit professionelleren neuen Investoren verschieben sich regelmäßig die Kräfteverhältnisse, was zu einer Anpassung der Verträge und der damit verbundenen Rechte führt.“

Das Multiple (X-Faktor) als wichtiger Hebel

Bevor man sich jedoch in rechtliche Details und konkrete Definitionen vertieft, muss man bei Liquidation Preference einen wichtigen Hebel verstehen: das Multiple (oder den X-Faktor). Diese Zahl legt fest, wie viel von seinem ursprünglichen Investment der Geldgeber beim Exit vorrangig – also vor der allgemeinen Verteilung nach Beteiligungsquoten – beanspruchen kann.

Das „1×-Multiple“ findet sich so häufig in den Verträgen, dass man dieses fast schon als Branchenstandard bezeichnen könnte. Das bedeutet: Der Investor holt sich zunächst exakt jene Summe zurück, die er in das Startup gesteckt hat. Komplex wird es, wenn Investoren in schwierigen Marktphasen höhere Multiples durchsetzen. Liegt der Faktor bei 1,5×, 2× oder gar 3×, bedeutet das, dass der Investor vorab – also vor der Verteilung nach Prozenten – ein Vielfaches seines eingesetzten Kapitals fordern kann. „Der Faktor hat mit der Beteiligungsquote nichts zu tun: Auch wer nur ein Prozent hält, kann eine fünffache Liquidationspräferenz vereinbart haben“, erklärt Mofidian. Hat ein VC-Fonds also beispielsweise zehn Millionen Euro bei einem 2×-Multiple investiert, zieht er beim Exit sofort 20 Millionen Euro als Liquidationspräferenz ab, bevor der nächste Gesellschafter auch nur einen Cent sieht. Das schmälert den Erlös für Gründer:innen und frühe Investor:innen – mitunter auch für andere, im Rang nachstehende Investorengruppen – dramatisch.

Participating vs. non-participating

Wenn der Faktor (das Multiple) bzw. damit verbunden die Höhe geklärt ist, regeln weitere Zusätze, wie genau ein Investor am restlichen Erlös beteiligt wird.

So gilt „non-participating“ als die üblichste Variante. Der Investor hat hierbei ein Wahlrecht: Er erhält entweder vorab seine Präferenz, also zum Beispiel sein 1×-Investment, zurück, oder er verzichtet auf diesen Vorabzug und nimmt stattdessen seine reguläre prozentuale Quote am gesamten Erlös. Demgegenüber steht „participating“: Diese investorenfreundliche Variante bezeichnet Mofidian als „Eierlegende Wollmilchsau“ – der Geldgeber bekommt zuerst sein Investment als garantierte Risikoprämie vorab ausbezahlt und partizipiert danach zusätzlich noch entsprechend seiner prozentualen Quote am verbleibenden Erlös-Topf; er wird also faktisch doppelt bedient.

Rangordnung – „Senior“ und „Pari passu“

Aus Sicht eines Investors spielt es zudem eine große Rolle, in welchem Rang seine Liquidationspräferenz eingeordnet wird. „Die Ränge drücken das Rangverhältnis der Liquidationspräferenzen zueinander aus. Nach dem Wasserfallprinzip wird grundsätzlich jeder vorrangige Rang vollständig bedient, bevor Erlöse an den nachfolgenden Rang verteilt werden“, erklärt Mofidian. „Reicht der Erlös auf einem Rang nicht, um alle dort angesiedelten Präferenzansprüche voll zu bedienen, wird typischerweise pro rata verteilt – meist im Verhältnis der jeweiligen Präferenzansprüche. Der genaue Schlüssel ist aber Vertragssache.“

Wird der Liquidationspräferenz eines Investors ein „Senior“-Rang eingeräumt, bedeutet das Vorrang gegenüber den zu diesem Zeitpunkt bestehenden bzw. den vertraglich bezeichneten Liquidationspräferenzen. „‚Senior‘ ist eine relative Rangangabe – man ist immer gegenüber jemandem vorrangig. Soll der oberste Rang gemeint sein, spricht man etwa von ‚most senior‘ oder ‚senior to all other liquidation preferences‘. Maßgeblich ist am Ende ohnehin die Verteilungsreihenfolge der Waterfall-Klausel selbst“, so der Anwalt. Vor später geschaffenen „noch vorrangigeren“ Rängen könne man sich durch einen Zustimmungsvorbehalt schützen; das könne allerdings künftige Finanzierungsrunden erschweren und sei auch unüblich.

Mofidian weiter: „Investor:innen vereinbaren häufig, dass ihre Liquidationspräferenz ‚pari passu‘ mit den Liquidationspräferenzen anderer Investor:innen oder Anteilsklassen rangiert – die betreffenden Präferenzen sind dann gleichrangig, keine wird vor der anderen bedient. Innerhalb derselben Anteilsklasse ist eine ausdrückliche Pari-passu-Regelung häufig nur deklaratorisch, sofern für alle Anteile dieselben Präferenzrechte gelten; sie kann jedoch in einigen Konstellationen auch klarstellende Bedeutung haben. Eine wesentliche Bedeutung entfaltet sie zwischen unterschiedlichen Anteilsklassen oder Finanzierungsrunden: Man kann etwa festlegen, dass die Liquidationspräferenzen einer Series A und einer Series B trotz unterschiedlicher Anteilsklassen auf demselben Rang stehen. ‚Pari passu‘ beschreibt also nicht die Anteilsklasse als solche, sondern das Rangverhältnis der jeweiligen Präferenzen“. Gleichrangigkeit bedeutet dabei nicht zwingend, dass auch die Höhe der Präferenzansprüche, die Multiplikatoren oder die sonstigen Investorenrechte identisch sind.

Die Rangordnung führt in der Praxis oft zu sogenannten Stacked Preferences (gestapelten Präferenzen). Faktisch gesehen kommt es dabei meist zum Prinzip „Last in, first out“: Der späteste Geldgeber (z. B. der Lead-Investor der Series C) sichert sich meist den höchsten Rang und holt sich beim Exit (nach Rückführung von Fremdkapital) als Allererster sein Geld aus dem Topf. Ist seine Präferenz bedient, darf sich die vorherige Series B aus dem verbleibenden Rest bedienen; und so weiter bis hinunter zur Series A. Häufig warten am Ende der Nahrungskette die frühen Seed-Investoren sowie Gründer:innen und Mitarbeiter:innen mit ESOP-Anteilen – ist der Exit-Erlös nicht hoch genug, ist der Topf leer, bevor sie erreicht werden.

„Eine der Schwierigkeiten bei Liquidation Preferences ist die Unschärfe der Begrifflichkeiten“, betont Mofidian an dieser Stelle und erklärt, warum es zu Streitereien unter den Beteiligten kommen könnte. Ein typischer Konfliktherd können Triggerdefinitionen sein: Was ist ein Exit? In einem „frühen“ Vertrag kann ein Exit anders definiert sein als im späteren Beteiligungsvertrag. Dazu kommen Side Letters bzw. in Investitionsdokumenten enthaltene Rechte, bei denen Widersprüche auftreten können. Liquidationspräferenzen können ein sinnvolles Instrument der Risikoverteilung sein – aber es kann zu unangenehmen Überraschungen kommen, weil die Beteiligten nicht jedes Szenario durchdenken und durchrechnen.

Die Schicksalsgemeinschaft der Frühphase

Oliver Holle, CEO des Seed-VCs Speedinvest, sieht die Debatte vor allem für die Frühphase pragmatisch: Dank klarer Standards (1×, non-participating) bilden frühe Kapitalgeber und Gründer:innen hier eine Schicksalsgemeinschaft im Sinne von „engsten Verbündeten“. Dramatisch wird es jedoch bei Wertberichtigungen in späten Runden, wenn sich die Ansprüche durch viel frisches Kapital massiv aufsummieren – die bereits erwähnten Stacked Preferences. Wie das in der Praxis aussieht, veranschaulicht Holle am E-Scooter-Anbieter Tier, dessen Preference-Stack nach mehreren Runden und Mergern auf fast eine Milliarde Euro angewachsen ist: „Das sind sie jetzt doch nicht mehr wert. Das heißt, wir haben das wahrscheinlich schon lange auf null abgeschrieben, und die Gründer auch, weil wir da kein Geld rausholen werden, auch wenn diese Firma für fünf-, sechs- oder siebenhundert Millionen Euro verkauft wird. Das ist also eine Realität, die wir absolut durchlebt haben.“ Und damit ist Speedinvest nicht allein.

Konflikte, Statistiken und eine mögliche Zukunft

Was konkrete Statistiken angeht, gibt es im DACH-Raum kaum belastbare öffentliche Marktdaten. Mofidians subjektiver Praxisbeobachtung nach kommen Liquidationspräferenzen jedoch in fast jedem Deal vor, sind ein von Investoren erwarteter Standard und in ihrer Grundform kaum wegzuverhandeln.

Aufgrund globaler Krisen brauchten viele Startups zuletzt jedoch Bridge-Finanzierungen. Um ihre Bewertungen hochzuhalten („Vanity Valuation“), akzeptierten Gründer:innen oft harte Konditionen. Mofidian kann sich vorstellen, dass es in Zukunft aufgrund dieser Dynamik zu Konflikten kommen könnte: „Aufgrund von Brückenfinanzierungen könnten Liquidationspräferenzen wahrscheinlich jetzt relevanter werden, weil wir jetzt einige Senior-Investoren sehen, die zu sehr guten Terms eingestiegen sind, darunter auch Verkaufsrechte. Wenn du in den letzten Jahren investiert hast, und das zu einer vermeintlich guten Bewertung, mit starken Terms, und dir viele Rechte geholt hast, jetzt aber daran zweifelst, dass eine neue Runde zu einer höheren Bewertung realistisch ist, dann pushst du möglicherweise in den Exit. Und das machst du wahrscheinlich nur, weil du eine Liquidationspräferenz, vielleicht sogar mit einem ‚Über-Eins-Faktor‘, hast“, zeichnet Mofidian eine mögliche Zukunft für die heimische Szene. „Ich kann mir vorstellen, dass die Logik, die Liquidationspräferenzen und anderen damit funktionell verbundenen Terms zugrunde liegt, dazu führt, dass der eine oder andere Investor sagt: ‚Ich nutze jetzt meine vertraglichen Möglichkeiten, dränge auf den Exit und hole mir lieber mein Investment 1,5-fach plus ein bisschen extra vom verbleibenden Erlöstopf. Das macht mehr Sinn, als nur darauf zu hoffen, dass es noch eine Runde zu einer viel höheren Bewertung gibt – und selbst wenn sich das so großartig entwickelt, was nicht sicher ist, steht der nächste Investor vermutlich nach dem Last-in-first-out-Prinzip mit seiner Präferenz wieder vor mir.‘“

Der Anwalt ergänzt: „‚Drängen‘ heißt in diesem Kontext: Wenn dieser Investor – etwa in Kombination mit anderen Investoren – starke Drag-Along-Rechte hat, kann er den Verkauf auch gegen den Willen der Founder rechtlich erzwingen.“ Dies gelte selbst dann, wenn die Founder die Bewertung als zu niedrig empfänden und aufgrund der Liquidation Preference leer ausgingen.

Trotz dieser Konsequenzen betont Mofidian nachdrücklich, dass man das Thema auch aus der Investorenperspektive betrachten muss: Die Liquidationspräferenz sei per se nichts Böses und in der Praxis völlig in Ordnung, wenn man sie korrekt verwendet. „Man muss diese Klauseln verstehen, durchrechnen und verschiedene Szenarien durchspielen, damit böse Überraschungen ausbleiben“, sagt der Jurist.

Secondaries als mögliches Instrument

Für Gründer gilt laut dem Experten eine wichtige Regel: Man sollte sich niemals nur auf eine möglichst hohe Firmenbewertung fixieren, wenn die Vorzugsrechte der Investoren im Gegenzug gefährlich stark ausgeprägt sind. Mofidian rät, das Term-Sheet stets als bewegliches Gesamtsystem zu betrachten.

Anstatt Deals aus reiner Angst vor einem Null-Ausstieg kategorisch platzen zu lassen, empfiehlt der Anwalt, allenfalls ungünstigere Liquidationspräferenzen durch andere Mechanismen auszugleichen. Dazu zählen klug verhandelte Drag-Along- und Tag-Along-Rechte. Wenn der Druck allerdings über die Jahre extrem hoch wird, seien Secondaries ein mögliches Tool: Durch den vorzeitigen Verkauf eines kleinen Teils der eigenen Anteile an spätere Investoren könnten Gründer bereits auf dem Weg zum Exit etwas Geld auf dem Privatkonto sichern.

„Das ist jedoch nicht gern gesehen und auch in Österreich oder im DACH-Raum relativ unüblich, aber es passiert“, sagt Mofidian. „Nach ein paar Jahren Arbeit kann man in so einem Fall sagen: ‚Ich habe eine ordentliche Netto-Summe auf meinem Konto. Das erlaubt mir zumindest, mit freiem Kopf weiter an meiner Vision zu bauen.‘“

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