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07.10.2024

KOFFEIN UND BURNOUT

Freshly brewed and overworked: Peter Buchroithner über seine Kaffeesucht

Wie der Startup-Veteran Peter Buchroithner seine Kaffee-Sucht in den Griff bekam und sein Gründerleben umkrempelte.

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Dieser Beitrag erschien zuerst in der aktuellen Ausgabe unseres Printmagazins – “Kettenreaktion”. Eine Downloadmöglichkeit findet sich am Ende des Artikels.

23.257 Tassen. Nein, wir sprechen nicht von der in Österreich monatlich getrunkenen Menge an Kaffee. Auch nicht von der Anzahl jener Tassen, die ein Otto-Normal-Kaffee-Trinker in seinem gesamten Berufsleben hinunterstürzt.

Es geht um jene Zahl an Kaffee-Tassen, die der Serial-Founder Peter Buchroithner insgesamt zwischen den Jahren 2015 und 2021 getrunken hat. An Spitzentagen waren es täglich nämlich bis zu dreizehn Tassen Kaffee in unterschiedlichster Form.

Wohl angemerkt tat Buchroithner dies nicht täglich und schon gar nicht non-stop bis heute, sehr wohl aber in seiner “Swelly-Zeit”, also beim Aufbau seines ersten US-Startups in Los Angeles.

Jeder Mensch weiß, was gut ist. Gesunde Ernährung, Sport und Sonnenlicht. Das kannst du alles machen. Oder du trinkst Kaffee.
Peter Buchroithner, Seriengründer

Heute stuft der Startup-Veteran seinen damaligen Koffein-Überkonsum als schädlich ein. Und setzt einige Schritte, um Konsum, Arbeitspensum und seinen Lebensstil zu regulieren. Kaffee war zwar nicht der ausschlaggebende, aber ein nicht unwesentlicher Grund, warum der in Österreich geborene und heute in Kapstadt lebende Entrepreneur sein Leben umkrempelte. Aber zum Anfang:

Der Founder und Bruder des Vresh-Gründers Klaus Buchroithner ist bekannt für extravagante Projektideen und Startups, die zeitnah nach ihrer Gründung Schlagzeilen schreiben. So auch 2022: Buchroithner startete gemeinsam mit David Pflügl das Unternehmen Orgn Inc. in den USA. Kurz darauf legte man mit der Instant-Kaffee-Marke Stardust los.

Peter Buchroithner (c) Sledgehammer Studio

Das Ziel: Einen Kaffee mit einer geringen Menge Koffein pro Dosis zu kreieren und damit Koffein-Mengen tracken zu können. Und schließlich positive Effekte auf Stress, Schlaf, Wohlbefinden und die körperliche und geistige Gesundheit zu erzielen. Ein Stardust-Kaffee – abgepackt in kleinen Säckchen – enthält nämlich nur etwa 60 Milligramm Koffein und damit nur ein Drittel so viel wie eine Tasse Filterkaffee.

Marke und Produkt genossen positive Resonanz. Schließlich stand der Longevity- und Gesundheitstrend bereits in vollem Gange. Auch heimische Investoren sprangen in den Stardust-Cup: So gewann man unter anderem Business Angel Hansi Hansmann als Anteilseigner, der bereits bei Buchroithners Startup Swelly an Bord gewesen war.

Mittlerweile hat sich Buchroithner operativ von Stardust zurückgezogen. Gut so, denn ein nächstes Projekt steht im Rampenlicht, das dem Gründer – ähnlich wie Stardust – ein persönlich großes Anliegen ist.

Frisch im Frühjahr 2024 gründete Buchroithner das Startup Rakun – zu finden unter rakunfriends.com. Mit der ähnlich benannten App “Rakun Card” hat der Serial Founder einen digitalen Ausweis für spezielle Bedürfnisse entwickelt. Damit soll neurodivergenten Menschen geholfen werden, sich durch stressige Situationen beim Reisen oder im Alltag zu manövrieren und sich bei Bedarf Hilfe von außen zu holen.

Im Lichte der Instant-Kaffee-Marke Stardust soll es in den kommenden Zeilen allerdings um Kaffee gehen. Denn für Buchroithner – selbst erst 2024 mit Autismus und ADHS diagnostiziert – entwickelte sich die Beziehung zu Kaffee zu einer Abhängigkeit, die im Burnout endete. Eine Kombination aus Perfektionismus, körperlicher und geistiger Überlastung sowie dem daraus resultierenden unkontrollierten Kaffeekonsum waren dafür ausschlaggebend.

All das begann im Jahr 2015 – mit der damals frisch gelaunchten App Swelly, mit der Buchroithner ein hochgestecktes Ziel verfolgte: Swelly sollte groß und am besten das nächste Instagram werden. Und dafür tat Buchroithner alles.

Um Druck und Perfektion standzuhalten, trank der Gründer in Hochzeiten seine besagten dreizehn Tassen Kaffee pro Tag. Nicht viel später sagte Buchroithners Körper “Stopp”. 2020 erlitt er ein Burnout. 2022 gründete er nach einer Pause sein Startup Stardust. Mitunter auch als Mittel zur Selbstkontrolle.

Wohl angemerkt sei hierbei: Burnouts passieren nicht des Kaffees wegen oder umgekehrt. Dennoch erkannte der Gründer, dass übermäßiger Kaffeekonsum und die anregende Wirkung des Koffeins zum Kontrollverlust zwischen An- und Entspannungsphasen führten.

Ohne Kaffee hätte es keine industrielle Revolution gegeben.
Peter Buchroithner

Wenn auch Kaffee eigentlich mit der gegenteiligen Intention in unserer Gesellschaft vorgestellt wurde: Das schwarze Gold schaffte es schon deutlich vor der industriellen Revolution – nämlich im Jahr 1554 durch venezianische Kaufleute – nach Europa. Doch es begünstigte eben diese, meint Buchroithner. Ihm zufolge hätte die Industrialisierung ohne Kaffee nämlich nicht in diesem Tempo stattfinden können:

“Ohne Kaffee hätte es keine industrielle Revolution gegeben. Menschen können täglich nicht einfach acht bis zwölf Stunden durcharbeiten. Es braucht einen Energiegeber, ein Stimulans. Und Koffein hat genau diese energiegebende Wirkung, um auch an schlechten Tagen Leistung zu erbringen. Koffein begünstigt Glücksgefühle, Energie und Motivation, damit wir bei der Arbeit bleiben. Es hilft uns zu fokussieren, ja, es ist ein bisschen ein Anti-Depressivum.”

Koffein ist ein bisschen ein Anti-Depressivum.
Peter Buchroithner

Unrecht hat Buchroithner damit nicht. Die anregende Wirkung des gebrühten Energiegebers ergibt sich insofern, als dass das darin enthaltene Koffein den Blutdruck erhöht und den Kreislauf anregt. Dadurch fühlen sich Kaffee-Trinker:innen meistens wacher und energiegeladener. In unserem Gehirn blockiert Koffein außerdem die Rezeptoren des Müde-Macher-Botenstoffs Adenosin. Solange Koffein in diesen Rezeptoren sitzt, fühlen wir uns weniger müde.

Ich kam in der Früh kaum aus dem Bett, aber zumindest zur Kaffeemaschine.
Peter Buchroithner

Von der anregenden Wirkung machte Buchroithner Gebrauch: “In meiner Swelly-Zeit habe ich alles dafür getan, dass ich das körperlich durchhalte. Koffein und Zucker waren unabdingbar. Ich habe diese legalen Substanzen in mich reingehaut, damit ich mehr leisten kann. Ich kam in der Früh kaum aus dem Bett, aber immer zumindest bis zur Kaffeemaschine.”

Auch für Laien lässt sich die von Buchroithner geschilderte Situation als “Überkonsum” einstufen. Vor allem angesichts der Tatsache, dass die empfohlene Tagesdosis bei maximal 400 Milligramm Koffein – umgerechnet rund vier 125-Milliliter-Tassen Filterkaffee – liegt. Mit dreizehn Tassen und einer Vorliebe für Filterkaffee übertrat der Gründer Grenzen.

Mit fortschreitendem Konsum blieb die stimulierende Wirkung langsam aus. Der Gründer verlor Energie. Denn: Obwohl Koffein den Kreislauf in Schwung bringt und aufputschend wirkt, können sich Kaffee-Trinker:innen an dessen aufputschenden Effekt gewöhnen, ergo: Menschen, die viel Kaffee trinken, brauchen für denselben Effekt auf Dauer mehr.

Ich war so fokussiert auf Leistung, dass ich alles ignoriert habe, was mein Körper mir gesagt hat.
Peter Buchroithner

“Ich war so fokussiert auf Leistung, auf das Schaffen und Weiterbringen, dass ich alles ignoriert habe, was mein Körper mir gesagt hat.” Der Koffeinkonsum eskalierte, Überarbeitung war die Norm. Kopf und Körper waren von der Kombination aus energiegebendem Stimulans und energieraubender Arbeit überlastet.

“Wenn man Mitte bis Ende 20 ist, hält der Körper viel aus. Und wenn man mental stark ist, kann man viele Signale ignorieren. Vor allem mit Substanzen wie Koffein bin ich konstant über diese Barrieren gegangen, die mein Körper eigentlich als Schutzschild aufgebaut hat.” Richtig realisiert habe er seine stetige Überarbeitung allerdings nicht an ihrem Peak, sondern erst ein paar Jahre später.

“Das Problem ist: Jeder Mensch weiß, was gut ist. Nämlich gesunde Ernährung, viel Sport, Sonnenlicht und Pausen. Natürlich kannst du das alles machen, um zu performen. Oder, du trinkst einfach Kaffee. Leute, die faul sind, Stress oder Zeitdruck haben, werden dann wahrscheinlich zum Koffein greifen. Bei mir war damals auch eher letzteres der Fall.”

Damit beschreibt Buchroithner vermutlich einen Zustand, der mehreren Gleichgesinnten bekannt vorkommt: “Viele Gründer wissen ja gar nicht, wie es ihnen geht. Vor allem dann, wenn sie in einer Phase sind, in der sie mit allen Mitteln versuchen, irgendwas weiterzubringen, Deadlines einzuhalten und die ganze Zeit Gas zu geben.” Häufig werde dies mit Stimulanzien wie Kaffee, Zucker oder Energy Drinks kompensiert. Oder dem Griff zu anderen Suchtmitteln wie Nikotin.

Viele Gründer:innen wissen ja gar nicht, wie es ihnen geht.
Peter Buchroithner

Die Folge: Energieschübe mit enorm hohen Schwankungen, oder wie Buchroithner es nennt: “Ein extremes Auf und Ab.”

Im Jahr 2020 zog der Startup-Veteran die Handbremse: Buchroithner wollte aus dem Hamsterrad der Koffeinsucht und Überarbeitung ausbrechen. Um Energie-Schwankungen zu glätten, sich vom Burnout zu erholen und wieder Normalität herzustellen, tat der Gründer genau das, was ihm in die Wiege gelegt wurde: “Wenn mich ein Thema interessiert, dann lerne ich alles darüber – ich kann nicht anders. Und nach meinem Burnout war das Thema meine Gesundheit.”

Buchroithner besuchte folglich “jeden Arzt und Spezialisten, den er finden konnte” und betrieb intensives Fitness- und Schlaftracking. “Mit meinem Team haben wir dann einen Chatbot entwickelt, der meine Fitness- und Schlafdaten auswertet, um mir Gesundheitstipps zu geben.”

Eineinhalb Jahre lang suchte Buchroithner nach dem perfekten Gleichgewicht. Er führte ein Selbstexperiment durch – mit der Erkenntnis: “Schlaf ist das Wichtigste. Nur Schlaf kann dein Immunsystem wieder aufladen. Nur Schlaf kann dir wirklich helfen, wenn du ein Problem hast. Und eine essentielle Rolle im Rahmen der Schlafoptimierung spielt der Kaffeekonsum.”

Nur Schlaf kann dir wirklich helfen, wenn du ein Problem hast.
Peter Buchroithner

Also begann der Gründer mit der Selbstoptimierung. Allen voran: Das richtige Timing der Koffeinzufuhr. “Wir tendieren dazu, unkontrolliert Koffein zu trinken. Oft auch als erstes Getränk am Morgen. Eigentlich sollte man erst etwa 90 Minuten nach dem Aufwachen Koffein konsumieren, weil der Körper sich in dieser Zeit selbst reguliert. Wenn du drei bis vier Tassen Filterkaffee trinkst, hast du bis zu 400 Milligramm Koffein intus. Das baut sich nicht schnell ab, denn Koffein hat eine Halbwertszeit von vier bis acht Stunden. Wenn du also zu spät Kaffee trinkst, bleibt noch eine große Menge an Koffein in deinem Körper, bis du ins Bett gehst. Und das beeinflusst deine Schlafqualität.”

Dabei geht es nicht nur um das Einschlafen: “Melatonin ist unser Schlafhormon. Koffein aber unterbindet dessen Ausschüttung. Und was viele Menschen nicht wissen: Melatonin hilft dir nicht nur beim Ein-, sondern auch beim Durchschlafen. Morgens erinnert man sich meist nicht an die Aufwachphasen in der Nacht, aber mittlerweile weiß man: Je mehr Koffein und je weniger Melatonin in deinem Körper ist, desto öfter wachst du in der Nacht auf, ohne dich daran zu erinnern – und desto erschöpfter bist du am nächsten Morgen.”

Um Situationen wie diese zu vermeiden, entwickelte der Seriengründer routinierte Richtlinien. Eine davon: Nach dem Aufwachen geht es nicht direkt zum Kaffee, sondern zuerst mit Bewegung ins Sonnenlicht. Ist der erste Punkt erledigt, setzt sich der Gründer in seinen Lieblings-Coffee-Shop in Kapstadt und betreibt Journaling. Daneben gibt es eine Tasse Kaffee, aber reguliert:

“Routinen wie diese geben mir Halt im Alltag. Ich zum Beispiel wäre unheimlich gerne Raucher, wenn Zigaretten nicht so schlecht wären. Ich mag das Gefühl von Kontrolliertheit. Und genauso mögen Menschen regelmäßig Koffein. Diese Routine müssen wir regulieren, um von Koffein unabhängig zu werden. Dafür ist Tee super, oder Vitamin-Drinks wie Biogena ONE. Wasser wäre ein guter Ersatz, aber das schmeckt komischerweise vielen Menschen nicht gut genug. Gerade in Österreich ist es ein bisschen zu selbstverständlich, Zugang zu sauberem Trinkwasser zu haben, weshalb es als Ritual nicht wirklich zählt.”

Ich wäre unheimlich gerne Raucher.
Peter Buchroithner

Nach jahrelangem Ausprobieren und Adaptieren hat Buchroithner nun die für ihn optimale Kaffee-Ratio gefunden – als Teil einer Routine: “In der Früh trinke ich eine Tasse von dem, was ich wirklich will. Das ist meistens Filterkaffee. Und dann Decaf oder Stardust – und das ist auch okay für mich. Mein Limit sind vier Tassen am Tag. Und daneben versuche ich, Bewegung so gut es geht in meinen Alltag zu implementieren. Das heißt: drei Mal die Woche Laufen und möglichst 10.000 Schritte am Tag.”

Einer reibungslosen Routine steht allerdings eine Hürde im Weg: Buchroithners ADHS- und Autismus-Diagnose, die er im Jahr 2024 erhielt. Denn Koffein und ADHS vertragen sich, Buchroithner zufolge, eigentlich nicht: “Wenn du ADHS hast, solltest du eigentlich überhaupt kein Koffein zu dir nehmen. Wenn ich Koffein trinke, beruhigt mich das. Also mein Hirn wird nicht schneller, sondern langsamer und fokussierter”, erklärt der Gründer.

“Grundsätzlich könnte man meinen, das ist gut. Aber das ist nicht mein normaler Geisteszustand. Koffein wirkt sich also noch intensiver auf meinen natürlichen Schlafrhythmus aus”, erklärt der Founder und appelliert in dieser Thematik einmal mehr an mehr Achtsamkeit unter Founder:innen:

“Einer von fünf Menschen ist neurodivergent. Unter Gründer:innen sind die Zahlen nochmal massiv höher. Das heißt: Alle, die sehr viel Koffein trinken und glauben, dass sie das zur Konzentration brauchen, sollten sich vielleicht einfach mal die Frage stellen: Warum brauchen sie das wirklich?”

Ich glaube, das Problem, das viele Founder haben, ist Perfektionismus.
Peter Buchroithner

Buchroithners neue Routine hört sich nach einer balancierten Ratio zwischen Bewegung, Sonnenlicht und Koffein an – und schließlich auch nach etwas mehr Achtsamkeit: “Ich glaube, das große Problem, das viele Founder haben, ist Perfektionismus. Entweder wir gehen 90 Minuten laufen oder wir machen gar nichts. Auch schon 15 Minuten leichte Bewegung erzielen einen positiven Effekt auf Körper und Seele. Genauso wie die täglichen 10.000 Schritte. Das Gehen ist Meditation, es regt den Körper an und hält die Herzfrequenz niedrig. Laufen ist gezieltes Training. Und beides in Kombination ist wichtig.”

Unverkennbar hat Peter Buchroithner wahrlich eine Achterbahnfahrt hinter sich. Im Interview zeigt sich der Startup-Veteran entspannt lächelnd nach dem zweiten Kaffee des Tages. Er weiß, dass sich Überkonsum nicht lohnt, und die damit einhergehenden Strapazen noch weniger. Schon gar nicht mit Autismus und ADHS:

“Ich bin privilegiert, dass ich mein Leben relativ normal leben kann. Normal ist das Gründerleben zwar nie, aber ich kann sehr viel machen, ich kann mit meinen Problemen ganz gut umgehen. Viele oder die meisten mit ähnlichen Diagnosen können das nicht. Und denen möchte ich – unter anderem mit Rakun – helfen.”

Mit reguliertem Koffein-Konsum, einem routinierten Alltag und einem neuen Startup hat sich Buchroithner ein realistisches Ziel gesteckt, das er balanciert erreichen möchte. Zufrieden lächelnd wirft der Gründer kurz vor Interview-Ende schließlich noch einen Fakt in die Kamera: “Ach ja, und heute steh ich gerade bei zwei Tassen Kaffee: Einen Filterkaffee in der Früh und dann einen Decaf. Und ganz ehrlich: Damit bin ich an den meisten Tagen wirklich happy. Das wäre früher undenkbar gewesen.”

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Dieser Text ist zuerst im brutkasten-Printmagazin von August 2026 „Aufbrechen“ erschienen. Eine Download-Möglichkeit des gesamten Magazins findet sich am Ende dieses Artikels.

Für viele Gründer:innen sind 40-Stunden-Wochen ein Fremdwort und freie Wochenenden ein ferner Wunsch – sie opfern unzählige Arbeitsstunden und verzichten auf Gehalt, um ihr Startup aufzubauen. Doch am Ende dieses jahrelangen harten Einsatzes bleibt selbst bei einem vermeintlich erfolgreichen Millionen-Exit in manchen Fällen kaum etwas übrig. Der Grund kann in einer unscheinbaren Klausel des Beteiligungsvertrags liegen; einer Sonderregel für die Verteilung des Exit-Erlöses. Räumt man etwa späteren Investoren eine „Liquidation Preference“ ein, bedienen sich diese beim Verkauf zuerst. Die Realität sieht dann wie folgt aus: Während die Branche gratuliert, können die Gründer:innen und frühe Kapitalgeber trotz fließender Millionen fast leer ausgehen.

So ein Fall sorgte jüngst für Aufsehen, als Martin Granig, Gründer der Spar-App monkee.rocks, von einem Bekannten berichtete, der einen 15-Millionen-Exit hingelegt hatte. Der Founder meinte nach Glückwünschen bloß, der Exit hätte massiver sein müssen, „damit sich was ausgeht“ – hier hatte die Liquidation Preference gegriffen.

Was ist eine Liquidationspräferenz?

Die historischen Wurzeln der Liquidationspräferenz reichen bis ins 19. Jahrhundert zurück, als US-Eisenbahngesellschaften und Banken Vorzugsaktien nutzten. In den 1950er- bis 1970er-Jahren adaptierte die VC-Branche das Modell und machte es im Silicon Valley zum Standard. Doch obwohl die Klausel omnipräsent ist, sorgt sie bis heute für Missverständnisse.

Der Wirtschafts- und Tech-Anwalt Manuel Mofidian bringt es auf den Punkt: „Eine Liquidationspräferenz ist kein gesetzlich definierter Begriff, sondern eine Klausel in einem Beteiligungsvertrag, die man im Einzelfall auslegen muss, aber häufig einem gewissen spezialisierten Marktstandard entspricht.“ Verankert wird sie in der Praxis meist im sogenannten Shareholders Agreement (kurz SHA, deutsch: Gesellschaftervereinbarung). Es geht dabei nicht um die prozentuelle Beteiligung an einem Startup, sondern um die harte Reihenfolge bei der Verteilung von echten Einnahmen (Proceeds) nach einem bestimmten Trigger-Event – im Normalfall dem Exit.

„Vereinfacht gesagt ist die Liquidationspräferenz eine vertraglich vereinbarte Erlösvorzugs-Regelung. Im Normalfall wird ein Verkaufserlös entsprechend den Beteiligungsquoten (pro rata) verteilt; das entspricht auch der gesetzlichen Grundregel. Für den Exit-Fall soll jedoch eine Sonderregel geschaffen werden; mit mitunter überraschendem Ergebnis: Wer etwa 20 Prozent der Anteile hält, aber 70 Millionen Euro investiert hat, kann bei einem Verkaufserlös von 70 Millionen Euro den gesamten Erlös erhalten – und das dank einer Liquidationspräferenz“, so Mofidian.

„Erst wenn die jeweilige Liquidationspräferenz erfüllt wurde, kommt die nächste liquidationspräferierte Gruppe zum Zug; sind alle Liquidationspräferenzen bedient, wird der Rest pro rata verteilt“, erklärt der Wirtschaftsanwalt das sogenannte „Wasserfallprinzip“. Reicht das Geld bei einem mittelgroßen oder kleinen Exit nicht aus, könnten all jene, die ganz unten im Wasserfall stehen, leer ausgehen.

„Ein Startup durchläuft typischerweise gewisse Phasen“, erläutert Mofidian. „So lassen sich die Investorengruppen ganz gut typisieren: Häufig startet man mit ersten Investoren, Business Angels, Family and Friends, teilweise noch Convertibles. Hier herrscht oft noch eine andere Logik als bei späteren Investmentrunden, wo beispielsweise VC-Fonds einsteigen. In diesen späteren Runden, den ‚Series‘, mit professionelleren neuen Investoren verschieben sich regelmäßig die Kräfteverhältnisse, was zu einer Anpassung der Verträge und der damit verbundenen Rechte führt.“

Das Multiple (X-Faktor) als wichtiger Hebel

Bevor man sich jedoch in rechtliche Details und konkrete Definitionen vertieft, muss man bei Liquidation Preference einen wichtigen Hebel verstehen: das Multiple (oder den X-Faktor). Diese Zahl legt fest, wie viel von seinem ursprünglichen Investment der Geldgeber beim Exit vorrangig – also vor der allgemeinen Verteilung nach Beteiligungsquoten – beanspruchen kann.

Das „1×-Multiple“ findet sich so häufig in den Verträgen, dass man dieses fast schon als Branchenstandard bezeichnen könnte. Das bedeutet: Der Investor holt sich zunächst exakt jene Summe zurück, die er in das Startup gesteckt hat. Komplex wird es, wenn Investoren in schwierigen Marktphasen höhere Multiples durchsetzen. Liegt der Faktor bei 1,5×, 2× oder gar 3×, bedeutet das, dass der Investor vorab – also vor der Verteilung nach Prozenten – ein Vielfaches seines eingesetzten Kapitals fordern kann. „Der Faktor hat mit der Beteiligungsquote nichts zu tun: Auch wer nur ein Prozent hält, kann eine fünffache Liquidationspräferenz vereinbart haben“, erklärt Mofidian. Hat ein VC-Fonds also beispielsweise zehn Millionen Euro bei einem 2×-Multiple investiert, zieht er beim Exit sofort 20 Millionen Euro als Liquidationspräferenz ab, bevor der nächste Gesellschafter auch nur einen Cent sieht. Das schmälert den Erlös für Gründer:innen und frühe Investor:innen – mitunter auch für andere, im Rang nachstehende Investorengruppen – dramatisch.

Participating vs. non-participating

Wenn der Faktor (das Multiple) bzw. damit verbunden die Höhe geklärt ist, regeln weitere Zusätze, wie genau ein Investor am restlichen Erlös beteiligt wird.

So gilt „non-participating“ als die üblichste Variante. Der Investor hat hierbei ein Wahlrecht: Er erhält entweder vorab seine Präferenz, also zum Beispiel sein 1×-Investment, zurück, oder er verzichtet auf diesen Vorabzug und nimmt stattdessen seine reguläre prozentuale Quote am gesamten Erlös. Demgegenüber steht „participating“: Diese investorenfreundliche Variante bezeichnet Mofidian als „Eierlegende Wollmilchsau“ – der Geldgeber bekommt zuerst sein Investment als garantierte Risikoprämie vorab ausbezahlt und partizipiert danach zusätzlich noch entsprechend seiner prozentualen Quote am verbleibenden Erlös-Topf; er wird also faktisch doppelt bedient.

Rangordnung – „Senior“ und „Pari passu“

Aus Sicht eines Investors spielt es zudem eine große Rolle, in welchem Rang seine Liquidationspräferenz eingeordnet wird. „Die Ränge drücken das Rangverhältnis der Liquidationspräferenzen zueinander aus. Nach dem Wasserfallprinzip wird grundsätzlich jeder vorrangige Rang vollständig bedient, bevor Erlöse an den nachfolgenden Rang verteilt werden“, erklärt Mofidian. „Reicht der Erlös auf einem Rang nicht, um alle dort angesiedelten Präferenzansprüche voll zu bedienen, wird typischerweise pro rata verteilt – meist im Verhältnis der jeweiligen Präferenzansprüche. Der genaue Schlüssel ist aber Vertragssache.“

Wird der Liquidationspräferenz eines Investors ein „Senior“-Rang eingeräumt, bedeutet das Vorrang gegenüber den zu diesem Zeitpunkt bestehenden bzw. den vertraglich bezeichneten Liquidationspräferenzen. „‚Senior‘ ist eine relative Rangangabe – man ist immer gegenüber jemandem vorrangig. Soll der oberste Rang gemeint sein, spricht man etwa von ‚most senior‘ oder ‚senior to all other liquidation preferences‘. Maßgeblich ist am Ende ohnehin die Verteilungsreihenfolge der Waterfall-Klausel selbst“, so der Anwalt. Vor später geschaffenen „noch vorrangigeren“ Rängen könne man sich durch einen Zustimmungsvorbehalt schützen; das könne allerdings künftige Finanzierungsrunden erschweren und sei auch unüblich.

Mofidian weiter: „Investor:innen vereinbaren häufig, dass ihre Liquidationspräferenz ‚pari passu‘ mit den Liquidationspräferenzen anderer Investor:innen oder Anteilsklassen rangiert – die betreffenden Präferenzen sind dann gleichrangig, keine wird vor der anderen bedient. Innerhalb derselben Anteilsklasse ist eine ausdrückliche Pari-passu-Regelung häufig nur deklaratorisch, sofern für alle Anteile dieselben Präferenzrechte gelten; sie kann jedoch in einigen Konstellationen auch klarstellende Bedeutung haben. Eine wesentliche Bedeutung entfaltet sie zwischen unterschiedlichen Anteilsklassen oder Finanzierungsrunden: Man kann etwa festlegen, dass die Liquidationspräferenzen einer Series A und einer Series B trotz unterschiedlicher Anteilsklassen auf demselben Rang stehen. ‚Pari passu‘ beschreibt also nicht die Anteilsklasse als solche, sondern das Rangverhältnis der jeweiligen Präferenzen“. Gleichrangigkeit bedeutet dabei nicht zwingend, dass auch die Höhe der Präferenzansprüche, die Multiplikatoren oder die sonstigen Investorenrechte identisch sind.

Die Rangordnung führt in der Praxis oft zu sogenannten Stacked Preferences (gestapelten Präferenzen). Faktisch gesehen kommt es dabei meist zum Prinzip „Last in, first out“: Der späteste Geldgeber (z. B. der Lead-Investor der Series C) sichert sich meist den höchsten Rang und holt sich beim Exit (nach Rückführung von Fremdkapital) als Allererster sein Geld aus dem Topf. Ist seine Präferenz bedient, darf sich die vorherige Series B aus dem verbleibenden Rest bedienen; und so weiter bis hinunter zur Series A. Häufig warten am Ende der Nahrungskette die frühen Seed-Investoren sowie Gründer:innen und Mitarbeiter:innen mit ESOP-Anteilen – ist der Exit-Erlös nicht hoch genug, ist der Topf leer, bevor sie erreicht werden.

„Eine der Schwierigkeiten bei Liquidation Preferences ist die Unschärfe der Begrifflichkeiten“, betont Mofidian an dieser Stelle und erklärt, warum es zu Streitereien unter den Beteiligten kommen könnte. Ein typischer Konfliktherd können Triggerdefinitionen sein: Was ist ein Exit? In einem „frühen“ Vertrag kann ein Exit anders definiert sein als im späteren Beteiligungsvertrag. Dazu kommen Side Letters bzw. in Investitionsdokumenten enthaltene Rechte, bei denen Widersprüche auftreten können. Liquidationspräferenzen können ein sinnvolles Instrument der Risikoverteilung sein – aber es kann zu unangenehmen Überraschungen kommen, weil die Beteiligten nicht jedes Szenario durchdenken und durchrechnen.

Die Schicksalsgemeinschaft der Frühphase

Oliver Holle, CEO des Seed-VCs Speedinvest, sieht die Debatte vor allem für die Frühphase pragmatisch: Dank klarer Standards (1×, non-participating) bilden frühe Kapitalgeber und Gründer:innen hier eine Schicksalsgemeinschaft im Sinne von „engsten Verbündeten“. Dramatisch wird es jedoch bei Wertberichtigungen in späten Runden, wenn sich die Ansprüche durch viel frisches Kapital massiv aufsummieren – die bereits erwähnten Stacked Preferences. Wie das in der Praxis aussieht, veranschaulicht Holle am E-Scooter-Anbieter Tier, dessen Preference-Stack nach mehreren Runden und Mergern auf fast eine Milliarde Euro angewachsen ist: „Das sind sie jetzt doch nicht mehr wert. Das heißt, wir haben das wahrscheinlich schon lange auf null abgeschrieben, und die Gründer auch, weil wir da kein Geld rausholen werden, auch wenn diese Firma für fünf-, sechs- oder siebenhundert Millionen Euro verkauft wird. Das ist also eine Realität, die wir absolut durchlebt haben.“ Und damit ist Speedinvest nicht allein.

Konflikte, Statistiken und eine mögliche Zukunft

Was konkrete Statistiken angeht, gibt es im DACH-Raum kaum belastbare öffentliche Marktdaten. Mofidians subjektiver Praxisbeobachtung nach kommen Liquidationspräferenzen jedoch in fast jedem Deal vor, sind ein von Investoren erwarteter Standard und in ihrer Grundform kaum wegzuverhandeln.

Aufgrund globaler Krisen brauchten viele Startups zuletzt jedoch Bridge-Finanzierungen. Um ihre Bewertungen hochzuhalten („Vanity Valuation“), akzeptierten Gründer:innen oft harte Konditionen. Mofidian kann sich vorstellen, dass es in Zukunft aufgrund dieser Dynamik zu Konflikten kommen könnte: „Aufgrund von Brückenfinanzierungen könnten Liquidationspräferenzen wahrscheinlich jetzt relevanter werden, weil wir jetzt einige Senior-Investoren sehen, die zu sehr guten Terms eingestiegen sind, darunter auch Verkaufsrechte. Wenn du in den letzten Jahren investiert hast, und das zu einer vermeintlich guten Bewertung, mit starken Terms, und dir viele Rechte geholt hast, jetzt aber daran zweifelst, dass eine neue Runde zu einer höheren Bewertung realistisch ist, dann pushst du möglicherweise in den Exit. Und das machst du wahrscheinlich nur, weil du eine Liquidationspräferenz, vielleicht sogar mit einem ‚Über-Eins-Faktor‘, hast“, zeichnet Mofidian eine mögliche Zukunft für die heimische Szene. „Ich kann mir vorstellen, dass die Logik, die Liquidationspräferenzen und anderen damit funktionell verbundenen Terms zugrunde liegt, dazu führt, dass der eine oder andere Investor sagt: ‚Ich nutze jetzt meine vertraglichen Möglichkeiten, dränge auf den Exit und hole mir lieber mein Investment 1,5-fach plus ein bisschen extra vom verbleibenden Erlöstopf. Das macht mehr Sinn, als nur darauf zu hoffen, dass es noch eine Runde zu einer viel höheren Bewertung gibt – und selbst wenn sich das so großartig entwickelt, was nicht sicher ist, steht der nächste Investor vermutlich nach dem Last-in-first-out-Prinzip mit seiner Präferenz wieder vor mir.‘“

Der Anwalt ergänzt: „‚Drängen‘ heißt in diesem Kontext: Wenn dieser Investor – etwa in Kombination mit anderen Investoren – starke Drag-Along-Rechte hat, kann er den Verkauf auch gegen den Willen der Founder rechtlich erzwingen.“ Dies gelte selbst dann, wenn die Founder die Bewertung als zu niedrig empfänden und aufgrund der Liquidation Preference leer ausgingen.

Trotz dieser Konsequenzen betont Mofidian nachdrücklich, dass man das Thema auch aus der Investorenperspektive betrachten muss: Die Liquidationspräferenz sei per se nichts Böses und in der Praxis völlig in Ordnung, wenn man sie korrekt verwendet. „Man muss diese Klauseln verstehen, durchrechnen und verschiedene Szenarien durchspielen, damit böse Überraschungen ausbleiben“, sagt der Jurist.

Secondaries als mögliches Instrument

Für Gründer gilt laut dem Experten eine wichtige Regel: Man sollte sich niemals nur auf eine möglichst hohe Firmenbewertung fixieren, wenn die Vorzugsrechte der Investoren im Gegenzug gefährlich stark ausgeprägt sind. Mofidian rät, das Term-Sheet stets als bewegliches Gesamtsystem zu betrachten.

Anstatt Deals aus reiner Angst vor einem Null-Ausstieg kategorisch platzen zu lassen, empfiehlt der Anwalt, allenfalls ungünstigere Liquidationspräferenzen durch andere Mechanismen auszugleichen. Dazu zählen klug verhandelte Drag-Along- und Tag-Along-Rechte. Wenn der Druck allerdings über die Jahre extrem hoch wird, seien Secondaries ein mögliches Tool: Durch den vorzeitigen Verkauf eines kleinen Teils der eigenen Anteile an spätere Investoren könnten Gründer bereits auf dem Weg zum Exit etwas Geld auf dem Privatkonto sichern.

„Das ist jedoch nicht gern gesehen und auch in Österreich oder im DACH-Raum relativ unüblich, aber es passiert“, sagt Mofidian. „Nach ein paar Jahren Arbeit kann man in so einem Fall sagen: ‚Ich habe eine ordentliche Netto-Summe auf meinem Konto. Das erlaubt mir zumindest, mit freiem Kopf weiter an meiner Vision zu bauen.‘“

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