19.08.2024
CORPORATE VENTURING | FOLGE 5

Was bei Venture Clienting und Cross-Industry-Collaboration zu beachten ist

Nachlese. Was bewegt Corporates dazu, mit Startups zu koopieren? Welche Vorteile hat Corporate Venture Clienting und welche Erfolgsfaktoren für eine gelungene Kooperation lassen sich benennen? Um diese Fragen dreht es sich in Folge 5 unserer Schwerpunktserie "Corporate Venturing". Mit dabei sind diesmal Plug and Play Austria, AVL, Elevator Ventures und Infineon.
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Collage und Titelbild der CV Serie Fotos der Gesprächspartner
vlnr. Andreas Muehlberger (Strategic Partner Manager, Infineon); Maximilian Schausberger (Managing Director, Elevator Ventures); Sebastian Jagsch (Global Head of Creators Expedition, AVL); Nik Munaretto (Managing Director, Plug and Play Austria)

“Corporate Venturing” is powered by AVL, Elevator Ventures, Flughafen Wien – Vienna Airport, ÖBB, Plug and Play Tech Center, Raiffeisen Bank International AG, UNIQA Ventures und VERBUND AG.


Mit der brutkasten-Serie Corporate Venturing widmen wir uns Innovationsaktivitäten von Großunternehmen wie der Zusammenarbeit mit Startups und Scaleups oder dem Venture Building. Wir arbeiten dabei heraus, wie unterschiedlichste Aktivitäten in diesem Feld als Innovationsmotor für die österreichische Volkswirtschaft fungieren können.

In dieser Folge kommen Vertreter von Corporates zu Wort, die ihre Sicht auf die Frage: „Warum mit Startups kooperieren?“ darlegen. Sie beschreiben wie die Zusammenarbeit gelingt, welche Learnings aus vergangenen Projekten gezogen wurden und warum sich Startups und Corporates auf verschiedene Arten zusammentun sollten.

Zu Gast bei brutkasten-Gründer und -CEO Dejan Jovicevic waren dazu Nik Munaretto von Plug and Play Austria, Sebastian Jagsch von AVL, Maximilian Schausberger von Elevator Ventures, dem Venture-Capital-Arm der Raiffeisen Bank International (RBI) und Andreas Mühlberger von Infineon.


1. | Beweggründe für die Kooperation mit Startups

2. | Fokus auf Kooperationsform des Venture Clienting

3. | Fokus auf Kooperationsform der Cross-Industry-Collaboration

4. | Erfolgreiche Kooperationen: Erfolgsfaktoren und Herausforderungen


1. | Warum Corporates mit Startups kooperieren

Mit großer Einigkeit unter den Vertretern werden die Vorteile der Zusammenarbeit zwischen Corporates und Startups besprochen. Dabei beleuchten die Corporate-Venturing-Vertreter aus ihren unterschiedlichen Perspektiven, warum sie mit Startups zusammenarbeiten und welche Vorteile sie in der engen Kooperation sehen.

„Man muss nicht alles intern erfinden und herumbasteln“

Werden Anwendungen und Lösungen firmenextern entwickelt, kann es für etablierte Unternehmen einen Innovationsschub bedeuten. Durch die enge Kooperation bringen Startups ihr Spezialwissen in ein Unternehmen ein. Sich dieses Wissen selbst zu erarbeiten würde wiederum einen hohen Aufwand für das Unternehmen bedeuten. Durch Corporate-Startup-Collaboration ergeben sich also Effizienzvorteile. Das sieht auch Plug and Play Managing Director Nik Munaretto und erklärt: “Man muss nicht alles intern erfinden und herumbasteln”.

“Es ist oft viel, viel schneller und es gibt viel mehr Benefits, Startups ins Unternehmen reinzuholen, die wirklich fokussiert auf ein Thema sind”. Warum Corporates mit Startups eng zusammenarbeiten liegt also für Munaretto von Plug and Play auf der Hand: “Am Ende des Tages habe ich Cost Savings und habe mehr Umsatz. Das ist eigentlich unserer Meinung nach einer der größten Benefits”, sagt der Managing Director.

Seit mehr als sieben Jahren hat sich AVL bereits diesem Thema gewidmet. Das Unternehmen fokussiert sich dabei vor allem auf Co-Innovation. Dabei werden Produkte und Services für AVL-Kunden in Kooperation mit Startups generiert. So können Startup-Technologien genutzt werden, in die sich die Corporates selbst noch nicht hineinbewegt haben und diese dann „schneller und effizienter an den Markt“ gebracht werden, sagt Sebastian Jagsch von AVL. Im Gespräch betont er das Potenzial für Effiziensteigerung durch Co-Innovation.

Startups gehen schneller an den Markt

Maximilian Schausberger von Elevator Ventures, dem RBI-Venture-Capital-Bereich, sieht Startups als „Profis für den Product-Market-Fit“. So würden Startups eng am Markt agieren und dementsprechend rasch entscheiden, ob ein Projekt erfolgreich ist und weiterverfolgt werden sollte. „Neuer Versuch, bis es funktioniert“, fasst der RBI-Vertreter die Startup-Mentalität zusammen.

Für Corporates ergibt sich durch das permanente Testen so die Möglichkeit, in einer kurzen Zeitspanne Produkte nutzbar zu machen. Corporate-Startup-Collaboration-Projekte machen für Schausberger deshalb Sinn, weil sie nach dem Motto funktionieren: „Lasst uns denen helfen und sie helfen uns, etwas rascher an Mann und Frau zu bringen“.

Die Vorteile der Startup-Kooperation erkennt Andreas Muehlberger von Infineon vor allem im Zugang zur Expertise der großen Unternehmen. Startups profitieren vom engen Kontakt mit Fachkräften der Corporates und dem Erfahrungsschatz großer Unternehmen. Für Infineon ergeben sich aus etwa zwei Drittel der Startup-Kooperationen danach Lieferanten-Kunden-Beziehungen. Das verbleibende Drittel der Startups entwickelt sich zu einem Zulieferer von Infineon und steuert in dieser Form von Außen IP bei.

2. | Vorteile des Corporate Venture Clienting

Corporate Venture Clienting beschreibt der Experte von AVL, Sebastian Jagsch wie folgt: „Wir werden Kunde eines Startups“, weil Corporates „lieber mal etwas einkaufen, als das wir es selbst machen“. Vor allem in Branchen, die sich schnell entwickeln, wäre diese Kooperationsform sinnvoll. Er nennt hier Digitalisierung, Automatisierung und künstliche Intelligenz (KI). In diesen Themenfeldern können Startups schneller entwickeln als Corporates.

Wie Startups von Venture Clienting profitieren

Startups profitieren von dieser Kooperationsform – und das sogar über den Kundengewinn hinaus. So ergeben sich Vorteile von Venture Clienting dadurch, dass die enge Beziehung mit einem etablierten Unternehmen auch mit einem Reputationsgewinn für das Startup einhergeht. Außerdem erlaubt eine sichere Kunden-Lieferanten-Beziehung es auch, Produkte im Sinne eines Blueprints auszuprobieren. So entsteht auch ein Vorsprung gegenüber anderen Startups, von dem wiederum Corporates profitieren, erzählt Jagsch. „Natürlich hätten wir da gerne noch einen Stake mit drinnen, wir machen das mit einem wirtschaftlichen Interesse“, sagt der AVL-Vertreter.

Den Sinn von einem Startup-Programm erklärt Andreas Muehlberger von Infineon so: „Es ist einmal der erste Schritt, um in eine so große Organisation wie Infineon die Tür zu öffnen.“ Dabei ergibt sich für Startups die Möglichkeit, die eigene Idee mit Fachpersonal aus den großen Unternehmen zu besprechen und dann mit den richtigen Ansprechpartner:innen gemeinsam das Pilotprojekt umzusetzen. „Das bringt sehr viel Zusammenarbeit, Vernetzung und Gewinn für das Startup“, sagt Muehlberger. Er nennt auch ein konkretes Beispiel für eine Kooperation mit einem schwedischen Unternehmen: „Zuerst hat man kooperiert und binnen einem halben Jahr ist es zu einem M&A gekommen, das Startup ist jetzt Teil von Infineon.“

Venture Clienting braucht Prozesse

Damit die Vorteile der Venture-Clienting-Kooperation auch greifen können, ist ein etablierter Prozess in der Zusammenarbeit notwendig, betont Nik Munaretto von Plug and Play Austria. Dieser Prozess umfasse sowohl das Testen der Kooperationspartner als auch der Projekte.

Möglichst viele Mitarbeiter:innen in der Organisation mit den Startups in Kontakt zu bringen, sei eine zentrale Komponente im Venture Clienting. Ein Unternehmen müsse auch die internen Prozesse auf die Zusammenarbeit mit Startups umlegen. Maximilian Schausberger nennt hier einige Bereiche von der IT-Infrastruktur über die IT-Sicherheitsstruktur bis hin zu Datensicherheit und Procurement. Diese Abläufe würden durch das Hinzukommen von Startups berührt und müssten auch verändert werden. Für Schausberger ist es daher wichtig, hier eine Basis zu legen und sicherzustellen, dass im Falle von enger Corporate-Startup-Collaboration diese Verbindungen bereits geklärt sind. Dafür empfiehlt Schausberger einen Zeitraum von bis zu drei Jahren.

Im Gespräch bringt Jagsch einen konträreren Gedanken dazu ein. Er lädt Corporates dazu ein, die Venture-Clienting-Beziehung pragmatisch anzugehen. „Lieber mit einem Beispiel beginnen und sich einmal trauen, das Venture einzugehen“, meint Jagsch. Denn es wäre problematisch, „wenn man zuerst das Programm baut, dann viele POCs durchspielt und dann das Werteversprechen nicht einhalten kann“. Der AVL-Vertreter empfiehlt den schnellen Einstieg in die Kooperation.

Quick-Wins säen und Verständnis ernten

Dass Venture Clienting eine gewisse Form der organisierten Kooperationsstrukturen braucht, darüber sind sich die Vertreter einig. „Weil ohne Prozesse ist es so, als schmeiße man etwas ins Leere hinein und hoffe auf das Beste“, erklärt Munaretto. Dennoch braucht der Aufbau dieser Strukturen Zeit und Ressourcen.

Um hier die „skeptischen CFOs“ zu überzeugen, empfiehlt Munaretto „low-hanging fruits“, wie zum Beispiel Effizienzprobleme im Accounting oder anderen Unternehmensbereichen mit Startup-Kooperationen zu verbessern. Diese wenig aufwändigen und dennoch sehr sichtbaren Verbesserungen würden gute Werbung für Startup-Corporate-Beziehungen sein und würden beweisen, „dass Startup-Kooperation funktioniert“, sagt Munaretto.

Im eigenen Unternehmen überzeugen

Wie man unterschiedliche Unternehmensbereiche auf den Venture-Clienting-Zug aufspringen lässt, weiß Jagsch: Leuchtturmprojekte vorstellen und erfolgreiche Beispiele für Kooperationen unternehmensintern zu kommunizieren, wären Möglichkeiten im Unternehmen eine Startup-freundliche Kultur zu etablieren.

„Ein synergetisches Miteinander“, ergibt sich daraus, dass jene Startups, die eng mit den Corporates zusammenarbeiten, auch Produktverantwortung haben, sowie strukturierte Agile-Teams zur Verfügung gestellt bekommen. Das erklärt Schausberger am Beispiel von Venture-Clienting-Kooperationen, in denen die RBI auch involviert war.

Die Formen des Venture Clienting

Für Munaretto gehen aus einem Corporate Venturing Programm zwei Ansätze hervor: Entweder hat ein Corporate ein Problem, das gelöst werden muss, oder es möchte mithilfe einer neuen Technologie etwas Neues entwickeln.

Bei letzterem geht es darum, zukunftsweisende Technologien wie AI zu erkunden, obwohl noch unklar ist, wie sie genau genutzt werden können. Unternehmen sprechen deshalb mit vielen Startups, um mögliche Anwendungsfälle zu identifizieren. Häufiger, erklärt Munaretto, wird jedoch ein konkretes Problem erkannt, für das gezielt ein Startup genutzt werden soll. Am Beispiel vom Flughafen Wien erörtert Munaretto diesen Ansatz.

In einem Programm, das auf Partnerschaften ausgerichtet ist, selektiert man jene aus, die rasch Resultate liefern können, sagt Maximilian Schausberger. Innovative Unternehmen, deren Nutzen erst nach einiger Zeit sichtbar wird, würden so öfter durchfallen. In einem Venture-Clienting-Ansatz ergibt sich jedoch die Möglichkeit, dass Corporates diesen Unternehmen und ihrer Entwicklungsreise beiwohnen können.

Anders sieht das der AVL-Vertreter: „Für uns ist Innovation nicht unsere Weiterentwicklung, die Core-Innovation würden wir nicht als Innovation bezeichnen“, erklärt Jagsch. Er unterscheidet hier zwischen Venture-Clienting-Elementen in internen Unternehmensbereichen und der Adjacent-Innovation in anderen Geschäftsbereichen oder Märkten. Bei zweiterem wäre der ROI sehr viel schwieriger messbar. AVL setzt daher mehr auf Partnerschaften als auf Venture Clienting.

Venture Clienting kostet und Ressourcen müssen definiert sein

Jagsch erklärt auch, dass Venture Clienting Kosten verursacht, da Startups Aufwände haben, um mit dem Unternehmen zusammenzuarbeiten. Das Unternehmen stellt dafür Budgets bereit, so werden Kooperationskosten nicht zur Hürde. Dabei ist das Budget flexibel und kein fixiertes Projektbudget, das vom Startup selbst beantragt werden muss. „Wir sind hier fair und das Budget sollte nicht die Hürde sein, weswegen ein Projekt nicht zustande kommt“, sagt Jagsch über die Handhabe bei AVL.

Ähnlich sieht das auch Mühlberger von Infineon. Das Unternehmen handhabt die Kooperationskosten ähnlich. Venture Clienting bei Infineon bedeute aber auch, dass die Zusammenarbeit mit Startups auf Projektbasis erfolgt, dadurch entstehende Aufwände werden vergütet. Allerdings kooperiert Infineon erst in einer späteren Phase mit den Startups, wenn ein erster Prototyp oder eine konkrete Idee vorhanden ist. Wenn dies der Fall ist, wird ein Kooperationsvertrag abgeschlossen. „Im Bereich Venture-Clienting ist es so, dass wenn die etwas für uns machen, unterstützen wir konkret und vergeben Aufträge“, sagt Muehlberger.

„Cool, wir haben auf euch gewartet“, sagen die wenigsten der besten Startups, weiß Munaretto von Plug and Play. Er betont deshalb, dass Ressourcen – sowohl finanzielle als auch personelle – vorhanden sein müssen, bevor Corporates mit einem Startup zusammenarbeiten können. Es wäre wichtig, wer im Unternehmen mit dem Startup kooperiert, damit die Zusammenarbeit erfolgreich wird und für beide Seiten einen Nutzen bringt.

3. | Fokus auf Kooperationsform der Cross-Industry-Collaboration

Die Cross-Industry-Collaboration ist eine weitere Form der Startup-Corporate-Collaboration. Hier verbinden sich unterschiedliche Corporates, um gemeinsame Herausforderungen mithilfe von Startups zu bewältigen. Dabei kann diese Kooperation auch institutionalisiert sein und verschiedene Branchen zusammenbringen.

Über die Bringschuld der Corporates

Cross-Industry-Collaborations mit Startups gebe es auf zwei unterschiedlichen Wegen, weiß Sebastian Jagsch von AVL. Ersterer wäre: Es besteht gemeinsam mit den Startups das Ziel darin, zusammen einen Dritten, also einen Kunden, zu gewinnen, dem sie die gemeinsam erarbeitete Lösung verkaufen wollen. Für AVL gilt das als der einfachste Cross-Industry-Weg, denn die gemeinsame Lösung hat sich schon bewiesen. Jetzt geht es darum, den Kunden zu überzeugen. Dabei sind Startup und Corporate bereits verbündet.

Schwieriger wird es beim zweiten Fall, den Jagsch beschreibt. Nämlich jener, in dem es noch keine fertige Lösung und möglicherweise auch kein klares Problem gibt. Bereits besteht aber für Corporates die Vermutung, dass ähnliche Herausforderungen existieren. Die Aufgabe der Corporates, wie AVL, sieht Jagsch dann darin, sich zu verbinden und gemeinsam die Startups effizienter zu nutzen. So sollen sich Corporates zusammenfinden und allgemeine Problemstellungen formulieren, damit sich Startups an die Lösungsfindung machen können, ohne durch verschiedenste Unternehmensanforderungen in ihrer Arbeit verwirrt zu werden.

„Und das müssen wir tun, das ist unsere Bringschuld als Corporates, uns hier zusammenzusetzen und zusammenzuarbeiten“, findet Jagsch. AVL hat hier ein Programm und eine Plattform gestartet, in der bereits 20 Unternehmen aus dem DACH-Raum zusammengeführt werden. „Definitiv auch Energie investieren“ wird Infineon in diesem Bereich, erzählt Muehlberger.

Dinge gemeinsam anzuschauen, macht durchaus Sinn

Cross-Industry-Collaboration wird auch von Maximilian Schausberger gelobt, der das Beispiel von Elevator Ventures und VerbundX einbringt. Schausberger beschreibt hier die Win-Win Situation, die sich aus den unterschiedlichen Expertisen ergibt, wenn es um die Bewertung von Startups geht. „Wir bringen unsere Expertise ein, Verbund bringt ihre ein. Und ich glaube, so ist es wieder eine Win-Win-Situation, wo man Unternehmen aus mehreren Blickwinkeln gut analysieren kann“, sagt Schausberger.

Für Plug and Play ist die Cross-Industry-Vernetzung ein immens wichtiger Geschäftsbereich, berichtet Munaretto. Als Beispiel nennt er das „Startup Autobahn“, das Office von Plug and Play in Stuttgart. In diesem sind mehrere Kunden wie Porsche, Mercedes-Benz und Hyundai zwar Konkurrenten, schließen sich aber gemeinsam auf einer Plattform zusammen. So können sie an branchenweiten Herausforderungen arbeiten. Diese Zusammenarbeit zielt darauf ab, Probleme zu lösen, die nicht nur die einzelnen Unternehmen, sondern die gesamte Industrie betreffen. Durch Cross-Industry-Collaboratio können Startups hier also Probleme lösen, die die Industrie betreffen und nicht nur die einzelnen Unternehmen. „Es finden sich Konkurrenten auf der gleichen Plattform wieder, die sagen, wir arbeiten zusammen“, fasst Munaretto die Kooperation zusammen.

4. | Erfolgsfaktoren und Herausforderungen bei Startup-Corporate-Collaboration

Die Erfolgsfaktoren der Kooperationsformen zeichnen sich auch durch klare KPI-Vereinbarungen zwischen den Kooperationspartnern aus. Zudem wird die Frage gestellt, wie weit Exklusivitätsvereinbarungen unterzeichnet werden sollten und warum es dedizierte Teams oder Champions innerhalb von Unternehmen braucht, die sowohl Koordination als auch Übersetzungsleistungen einbringen.

Verbindlichkeit erzeugen in der Kooperation, aber nicht unbedingt Exklusivität

Infineon legt verbindliche Zieldefinitionen der Kooperation schon in den Pilotprojekten fest. Diese dauern gewöhnlich drei bis sechs Monate. Pilotprojekte sind auch „die Basis für ein erstes Alignment mit den Startups“, sagt Muehlberger.

Uneinigkeit herrscht beim Thema Exklusivität in der Startup-Corporate-Beziehung. Für den Vertreter von Plug and Play gilt das Thema als „schwierig“. Er sagt, Exklusivität „empfehlen wir grundsätzlich nicht“, denn offen bleiben wäre für Startups meist die bessere Variante.

AVL-Vertreter Jagsch rät hier zur Fokussierung. Für ihn ist es wichtig, dass Startups sich in der frühen Phase auf wenige, ausgewählte Partner konzentrieren. Exklusivität versteht er eher als Fokussierung. Für manche Startups ist das ein Erfolgsfaktor, auch wenn dies nicht unbedingt vertraglich festgelegte Exklusivität bedeuten müsse.

Infineon verlangt teilweise Exklusivität bei Startup-Kooperationen, der Normalfall sei es aber nicht, erklärt Mühlberger. Exklusivität würde aber dann nicht vereinbart werden „wenn Startups Kunden von uns werden, wir keinerlei Interesse an deren IP haben, sondern sie einfach unsere Produkte nutzen und coole Applikationen entwickeln sollen, wo sie unsere Produkte einsetzen“.

Übersetzungsteams sind für die Kooperation unumgänglich

„Wir sprechen unterschiedliche Sprachen“, weiß Jagsch über Startups und Corporates. Für Startups ist es wichtig, dass Unternehmen Ansprechpersonen nennen, die als Schnittstelle fungieren. Im besten Falle haben sie dafür kompetente Networker:innen gewählt, die intern gut vernetzt und in der Lage sind, Entscheidungen zu treffen und Aufgaben zu verteilen. Eine zentrale Koordinierungs- und Vermittlerrolle innerhalb der Corporates finden alle Vertreter wichtig. Schausberger beschreibt auch, dass diese zentrale Einheit verhindert, dass zu viele Einzelpersonen aus dem Unternehmen die Startups ansprechen, was negativ zur Außenwahrnehmung des Unternehmens beiträgt.


Die Serie wird von brutkasten in redaktioneller Unabhängigkeit mit finanzieller Unterstützung unserer Partner:innen produziert.

Corporate Venturing
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Liquid Preference, Mofidian
© Armin Hubner/Canva - Wirtschafts- und Tech-Anwalt Manuel Mofidian.

Dieser Text ist zuerst im brutkasten-Printmagazin von August 2026 „Aufbrechen“ erschienen. Eine Download-Möglichkeit des gesamten Magazins findet sich am Ende dieses Artikels.


Für viele Gründer:innen sind 40-Stunden-Wochen ein Fremdwort und freie Wochenenden ein ferner Wunsch – sie opfern unzählige Arbeitsstunden und verzichten auf Gehalt, um ihr Startup aufzubauen. Doch am Ende dieses jahrelangen harten Einsatzes bleibt selbst bei einem vermeintlich erfolgreichen Millionen-Exit in manchen Fällen kaum etwas übrig. Der Grund kann in einer unscheinbaren Klausel des Beteiligungsvertrags liegen; einer Sonderregel für die Verteilung des Exit-Erlöses. Räumt man etwa späteren Investoren eine „Liquidation Preference“ ein, bedienen sich diese beim Verkauf zuerst. Die Realität sieht dann wie folgt aus: Während die Branche gratuliert, können die Gründer:innen und frühe Kapitalgeber trotz fließender Millionen fast leer ausgehen.

So ein Fall sorgte jüngst für Aufsehen, als Martin Granig, Gründer der Spar-App monkee.rocks, von einem Bekannten berichtete, der einen 15-Millionen-Exit hingelegt hatte. Der Founder meinte nach Glückwünschen bloß, der Exit hätte massiver sein müssen, „damit sich was ausgeht“ – hier hatte die Liquidation Preference gegriffen.

Was ist eine Liquidationspräferenz?

Die historischen Wurzeln der Liquidationspräferenz reichen bis ins 19. Jahrhundert zurück, als US-Eisenbahngesellschaften und Banken Vorzugsaktien nutzten. In den 1950er- bis 1970er-Jahren adaptierte die VC-Branche das Modell und machte es im Silicon Valley zum Standard. Doch obwohl die Klausel omnipräsent ist, sorgt sie bis heute für Missverständnisse.

Der Wirtschafts- und Tech-Anwalt Manuel Mofidian bringt es auf den Punkt: „Eine Liquidationspräferenz ist kein gesetzlich definierter Begriff, sondern eine Klausel in einem Beteiligungsvertrag, die man im Einzelfall auslegen muss, aber häufig einem gewissen spezialisierten Marktstandard entspricht.“ Verankert wird sie in der Praxis meist im sogenannten Shareholders Agreement (kurz SHA, deutsch: Gesellschaftervereinbarung). Es geht dabei nicht um die prozentuelle Beteiligung an einem Startup, sondern um die harte Reihenfolge bei der Verteilung von echten Einnahmen (Proceeds) nach einem bestimmten Trigger-Event – im Normalfall dem Exit.

„Vereinfacht gesagt ist die Liquidationspräferenz eine vertraglich vereinbarte Erlösvorzugs-Regelung. Im Normalfall wird ein Verkaufserlös entsprechend den Beteiligungsquoten (pro rata) verteilt; das entspricht auch der gesetzlichen Grundregel. Für den Exit-Fall soll jedoch eine Sonderregel geschaffen werden; mit mitunter überraschendem Ergebnis: Wer etwa 20 Prozent der Anteile hält, aber 70 Millionen Euro investiert hat, kann bei einem Verkaufserlös von 70 Millionen Euro den gesamten Erlös erhalten – und das dank einer Liquidationspräferenz“, so Mofidian.

„Erst wenn die jeweilige Liquidationspräferenz erfüllt wurde, kommt die nächste liquidationspräferierte Gruppe zum Zug; sind alle Liquidationspräferenzen bedient, wird der Rest pro rata verteilt“, erklärt der Wirtschaftsanwalt das sogenannte „Wasserfallprinzip“. Reicht das Geld bei einem mittelgroßen oder kleinen Exit nicht aus, könnten all jene, die ganz unten im Wasserfall stehen, leer ausgehen.

„Ein Startup durchläuft typischerweise gewisse Phasen“, erläutert Mofidian. „So lassen sich die Investorengruppen ganz gut typisieren: Häufig startet man mit ersten Investoren, Business Angels, Family and Friends, teilweise noch Convertibles. Hier herrscht oft noch eine andere Logik als bei späteren Investmentrunden, wo beispielsweise VC-Fonds einsteigen. In diesen späteren Runden, den ‚Series‘, mit professionelleren neuen Investoren verschieben sich regelmäßig die Kräfteverhältnisse, was zu einer Anpassung der Verträge und der damit verbundenen Rechte führt.“

Das Multiple (X-Faktor) als wichtiger Hebel

Bevor man sich jedoch in rechtliche Details und konkrete Definitionen vertieft, muss man bei Liquidation Preference einen wichtigen Hebel verstehen: das Multiple (oder den X-Faktor). Diese Zahl legt fest, wie viel von seinem ursprünglichen Investment der Geldgeber beim Exit vorrangig – also vor der allgemeinen Verteilung nach Beteiligungsquoten – beanspruchen kann.

Das „1×-Multiple“ findet sich so häufig in den Verträgen, dass man dieses fast schon als Branchenstandard bezeichnen könnte. Das bedeutet: Der Investor holt sich zunächst exakt jene Summe zurück, die er in das Startup gesteckt hat. Komplex wird es, wenn Investoren in schwierigen Marktphasen höhere Multiples durchsetzen. Liegt der Faktor bei 1,5×, 2× oder gar 3×, bedeutet das, dass der Investor vorab – also vor der Verteilung nach Prozenten – ein Vielfaches seines eingesetzten Kapitals fordern kann. „Der Faktor hat mit der Beteiligungsquote nichts zu tun: Auch wer nur ein Prozent hält, kann eine fünffache Liquidationspräferenz vereinbart haben“, erklärt Mofidian. Hat ein VC-Fonds also beispielsweise zehn Millionen Euro bei einem 2×-Multiple investiert, zieht er beim Exit sofort 20 Millionen Euro als Liquidationspräferenz ab, bevor der nächste Gesellschafter auch nur einen Cent sieht. Das schmälert den Erlös für Gründer:innen und frühe Investor:innen – mitunter auch für andere, im Rang nachstehende Investorengruppen – dramatisch.

Participating vs. non-participating

Wenn der Faktor (das Multiple) bzw. damit verbunden die Höhe geklärt ist, regeln weitere Zusätze, wie genau ein Investor am restlichen Erlös beteiligt wird.

So gilt „non-participating“ als die üblichste Variante. Der Investor hat hierbei ein Wahlrecht: Er erhält entweder vorab seine Präferenz, also zum Beispiel sein 1×-Investment, zurück, oder er verzichtet auf diesen Vorabzug und nimmt stattdessen seine reguläre prozentuale Quote am gesamten Erlös. Demgegenüber steht „participating“: Diese investorenfreundliche Variante bezeichnet Mofidian als „Eierlegende Wollmilchsau“ – der Geldgeber bekommt zuerst sein Investment als garantierte Risikoprämie vorab ausbezahlt und partizipiert danach zusätzlich noch entsprechend seiner prozentualen Quote am verbleibenden Erlös-Topf; er wird also faktisch doppelt bedient.

Rangordnung – „Senior“ und „Pari passu“

Aus Sicht eines Investors spielt es zudem eine große Rolle, in welchem Rang seine Liquidationspräferenz eingeordnet wird. „Die Ränge drücken das Rangverhältnis der Liquidationspräferenzen zueinander aus. Nach dem Wasserfallprinzip wird grundsätzlich jeder vorrangige Rang vollständig bedient, bevor Erlöse an den nachfolgenden Rang verteilt werden“, erklärt Mofidian. „Reicht der Erlös auf einem Rang nicht, um alle dort angesiedelten Präferenzansprüche voll zu bedienen, wird typischerweise pro rata verteilt – meist im Verhältnis der jeweiligen Präferenzansprüche. Der genaue Schlüssel ist aber Vertragssache.“

Wird der Liquidationspräferenz eines Investors ein „Senior“-Rang eingeräumt, bedeutet das Vorrang gegenüber den zu diesem Zeitpunkt bestehenden bzw. den vertraglich bezeichneten Liquidationspräferenzen. „‚Senior‘ ist eine relative Rangangabe – man ist immer gegenüber jemandem vorrangig. Soll der oberste Rang gemeint sein, spricht man etwa von ‚most senior‘ oder ‚senior to all other liquidation preferences‘. Maßgeblich ist am Ende ohnehin die Verteilungsreihenfolge der Waterfall-Klausel selbst“, so der Anwalt. Vor später geschaffenen „noch vorrangigeren“ Rängen könne man sich durch einen Zustimmungsvorbehalt schützen; das könne allerdings künftige Finanzierungsrunden erschweren und sei auch unüblich.

Mofidian weiter: „Investor:innen vereinbaren häufig, dass ihre Liquidationspräferenz ‚pari passu‘ mit den Liquidationspräferenzen anderer Investor:innen oder Anteilsklassen rangiert – die betreffenden Präferenzen sind dann gleichrangig, keine wird vor der anderen bedient. Innerhalb derselben Anteilsklasse ist eine ausdrückliche Pari-passu-Regelung häufig nur deklaratorisch, sofern für alle Anteile dieselben Präferenzrechte gelten; sie kann jedoch in einigen Konstellationen auch klarstellende Bedeutung haben. Eine wesentliche Bedeutung entfaltet sie zwischen unterschiedlichen Anteilsklassen oder Finanzierungsrunden: Man kann etwa festlegen, dass die Liquidationspräferenzen einer Series A und einer Series B trotz unterschiedlicher Anteilsklassen auf demselben Rang stehen. ‚Pari passu‘ beschreibt also nicht die Anteilsklasse als solche, sondern das Rangverhältnis der jeweiligen Präferenzen“. Gleichrangigkeit bedeutet dabei nicht zwingend, dass auch die Höhe der Präferenzansprüche, die Multiplikatoren oder die sonstigen Investorenrechte identisch sind.

Die Rangordnung führt in der Praxis oft zu sogenannten Stacked Preferences (gestapelten Präferenzen). Faktisch gesehen kommt es dabei meist zum Prinzip „Last in, first out“: Der späteste Geldgeber (z. B. der Lead-Investor der Series C) sichert sich meist den höchsten Rang und holt sich beim Exit (nach Rückführung von Fremdkapital) als Allererster sein Geld aus dem Topf. Ist seine Präferenz bedient, darf sich die vorherige Series B aus dem verbleibenden Rest bedienen; und so weiter bis hinunter zur Series A. Häufig warten am Ende der Nahrungskette die frühen Seed-Investoren sowie Gründer:innen und Mitarbeiter:innen mit ESOP-Anteilen – ist der Exit-Erlös nicht hoch genug, ist der Topf leer, bevor sie erreicht werden.

„Eine der Schwierigkeiten bei Liquidation Preferences ist die Unschärfe der Begrifflichkeiten“, betont Mofidian an dieser Stelle und erklärt, warum es zu Streitereien unter den Beteiligten kommen könnte. Ein typischer Konfliktherd können Triggerdefinitionen sein: Was ist ein Exit? In einem „frühen“ Vertrag kann ein Exit anders definiert sein als im späteren Beteiligungsvertrag. Dazu kommen Side Letters bzw. in Investitionsdokumenten enthaltene Rechte, bei denen Widersprüche auftreten können. Liquidationspräferenzen können ein sinnvolles Instrument der Risikoverteilung sein – aber es kann zu unangenehmen Überraschungen kommen, weil die Beteiligten nicht jedes Szenario durchdenken und durchrechnen.

Die Schicksalsgemeinschaft der Frühphase

Oliver Holle, CEO des Seed-VCs Speedinvest, sieht die Debatte vor allem für die Frühphase pragmatisch: Dank klarer Standards (1×, non-participating) bilden frühe Kapitalgeber und Gründer:innen hier eine Schicksalsgemeinschaft im Sinne von „engsten Verbündeten“. Dramatisch wird es jedoch bei Wertberichtigungen in späten Runden, wenn sich die Ansprüche durch viel frisches Kapital massiv aufsummieren – die bereits erwähnten Stacked Preferences. Wie das in der Praxis aussieht, veranschaulicht Holle am E-Scooter-Anbieter Tier, dessen Preference-Stack nach mehreren Runden und Mergern auf fast eine Milliarde Euro angewachsen ist: „Das sind sie jetzt doch nicht mehr wert. Das heißt, wir haben das wahrscheinlich schon lange auf null abgeschrieben, und die Gründer auch, weil wir da kein Geld rausholen werden, auch wenn diese Firma für fünf-, sechs- oder siebenhundert Millionen Euro verkauft wird. Das ist also eine Realität, die wir absolut durchlebt haben.“ Und damit ist Speedinvest nicht allein.

Konflikte, Statistiken und eine mögliche Zukunft

Was konkrete Statistiken angeht, gibt es im DACH-Raum kaum belastbare öffentliche Marktdaten. Mofidians subjektiver Praxisbeobachtung nach kommen Liquidationspräferenzen jedoch in fast jedem Deal vor, sind ein von Investoren erwarteter Standard und in ihrer Grundform kaum wegzuverhandeln.

Aufgrund globaler Krisen brauchten viele Startups zuletzt jedoch Bridge-Finanzierungen. Um ihre Bewertungen hochzuhalten („Vanity Valuation“), akzeptierten Gründer:innen oft harte Konditionen. Mofidian kann sich vorstellen, dass es in Zukunft aufgrund dieser Dynamik zu Konflikten kommen könnte: „Aufgrund von Brückenfinanzierungen könnten Liquidationspräferenzen wahrscheinlich jetzt relevanter werden, weil wir jetzt einige Senior-Investoren sehen, die zu sehr guten Terms eingestiegen sind, darunter auch Verkaufsrechte. Wenn du in den letzten Jahren investiert hast, und das zu einer vermeintlich guten Bewertung, mit starken Terms, und dir viele Rechte geholt hast, jetzt aber daran zweifelst, dass eine neue Runde zu einer höheren Bewertung realistisch ist, dann pushst du möglicherweise in den Exit. Und das machst du wahrscheinlich nur, weil du eine Liquidationspräferenz, vielleicht sogar mit einem ‚Über-Eins-Faktor‘, hast“, zeichnet Mofidian eine mögliche Zukunft für die heimische Szene. „Ich kann mir vorstellen, dass die Logik, die Liquidationspräferenzen und anderen damit funktionell verbundenen Terms zugrunde liegt, dazu führt, dass der eine oder andere Investor sagt: ‚Ich nutze jetzt meine vertraglichen Möglichkeiten, dränge auf den Exit und hole mir lieber mein Investment 1,5-fach plus ein bisschen extra vom verbleibenden Erlöstopf. Das macht mehr Sinn, als nur darauf zu hoffen, dass es noch eine Runde zu einer viel höheren Bewertung gibt – und selbst wenn sich das so großartig entwickelt, was nicht sicher ist, steht der nächste Investor vermutlich nach dem Last-in-first-out-Prinzip mit seiner Präferenz wieder vor mir.‘“

Der Anwalt ergänzt: „‚Drängen‘ heißt in diesem Kontext: Wenn dieser Investor – etwa in Kombination mit anderen Investoren – starke Drag-Along-Rechte hat, kann er den Verkauf auch gegen den Willen der Founder rechtlich erzwingen.“ Dies gelte selbst dann, wenn die Founder die Bewertung als zu niedrig empfänden und aufgrund der Liquidation Preference leer ausgingen.

Trotz dieser Konsequenzen betont Mofidian nachdrücklich, dass man das Thema auch aus der Investorenperspektive betrachten muss: Die Liquidationspräferenz sei per se nichts Böses und in der Praxis völlig in Ordnung, wenn man sie korrekt verwendet. „Man muss diese Klauseln verstehen, durchrechnen und verschiedene Szenarien durchspielen, damit böse Überraschungen ausbleiben“, sagt der Jurist.

Secondaries als mögliches Instrument

Für Gründer gilt laut dem Experten eine wichtige Regel: Man sollte sich niemals nur auf eine möglichst hohe Firmenbewertung fixieren, wenn die Vorzugsrechte der Investoren im Gegenzug gefährlich stark ausgeprägt sind. Mofidian rät, das Term-Sheet stets als bewegliches Gesamtsystem zu betrachten.

Anstatt Deals aus reiner Angst vor einem Null-Ausstieg kategorisch platzen zu lassen, empfiehlt der Anwalt, allenfalls ungünstigere Liquidationspräferenzen durch andere Mechanismen auszugleichen. Dazu zählen klug verhandelte Drag-Along- und Tag-Along-Rechte. Wenn der Druck allerdings über die Jahre extrem hoch wird, seien Secondaries ein mögliches Tool: Durch den vorzeitigen Verkauf eines kleinen Teils der eigenen Anteile an spätere Investoren könnten Gründer bereits auf dem Weg zum Exit etwas Geld auf dem Privatkonto sichern.

„Das ist jedoch nicht gern gesehen und auch in Österreich oder im DACH-Raum relativ unüblich, aber es passiert“, sagt Mofidian. „Nach ein paar Jahren Arbeit kann man in so einem Fall sagen: ‚Ich habe eine ordentliche Netto-Summe auf meinem Konto. Das erlaubt mir zumindest, mit freiem Kopf weiter an meiner Vision zu bauen.‘“

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