25.09.2023

RBI zu KI: „Haben mehr als 100 Use Cases aus allen Bereichen“

Interview. Wie wird künstliche Intelligenz die Finanzbranche verändern? Was hat die Raiffeisen Bank International (RBI) in diesem Bereich geplant und wie unterscheidet die Bank bei neuen Technologien zwischen Hype und Substanz? Diese und noch weitere Fragen beantwortet Christian Wolf, Head of Strategic Partnerships & Ecosystems, im brutkasten-Gespräch.
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Christian Wolf: Warum Open API, Blockchain und Elevator Lab für die RBI zusammen gehören
(c) RBI: Christian Wolf, Head of Strategic Partnerships & Ecosystems
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Die Veröffentlichung von ChatGPT im vergangenen November hat die starken technologischen Fortschritte bei künstlicher Intelligenz (KI) schlagartig ins Bewusstsein der Öffentlichkeit geholt. Und auch für viele Unternehmen stellten sich rasch Fragen: Welche Folgen wird KI für die eigene Branche und möglicherweise auch das eigene Geschäftsmodell haben? Auch in der Finanzbranche gibt es Fragestellungen wie diese.

Die Raiffeisen Bank International (RBI) beschäftigt sich seit vielen Jahren systematisch mit technologischen Innovationen – beispielsweise mit Blockchain, aber eben auch mit künstlicher Intelligenz. Christian Wolf ist Head of Strategic Partnerships & Ecosystems bei der RBI. Wir haben mit ihm über die Auswirkungen von KI auf die Finanzbranche gesprochen.


brutkasten: Seit dem Erscheinen von ChatGPT erleben wir eine neuerliche KI-Euphorie. Wie lange beschäftigt sich die RBI schon mit dem Thema?

Christian Wolf: Das Thema KI ist an und für sich nichts Neues. Es begleitet uns in unterschiedlichen Ausprägungen sicherlich schon eine Dekade. Die Technologie hat sich inkrementell entwickelt, ihr wurde vor allem durch den Launch von ChatGTP nun zu großer Sichtbarkeit und einer exponentiellen Adoption verholfen. 

Wir hatten KI-Ansätze zu unterschiedlichen Zwecken bereits länger im Einsatz, zum Beispiel im sichtbarsten Element von Chatbots, die die Interaktion mit Kunden teilweise automatisieren. Anhand von Chatbots kann man auch schön die Entwicklung von KI beschreiben, von Rule-based Chatbots, die zwar eine hinterlegte Logik hatten, die ich aber noch nicht zur KI zählen würde, bis hin zu Chatbots, die sich der Large Language Models (LLMs) bedienen und dadurch  mehr Autonomie zeigen.

Es gibt aber gerade für Banken generell sehr viele Anwendungsfälle von KI, die für den Standard-User vielleicht gar nicht so ersichtlich sind und die hinter den Kulissen laufen. KI bedient wichtige Anwendungsfälle quer durch die Bank: vom Daten- und Wissensmanagement, der Risikomodellierung bis hin zur Softwareentwicklung und auch Cybersecurity sind gute Anwendungsfälle bekannt und beschrieben.

KI hat auch grossen Einfluss auf Automatisierungen und somit Effizienzsteigerungen, wo ich persönlich auch nach wie vor das größte Potenzial sehe – beispielsweise wenn es darum geht, Prozesse zu automatisieren oder große Datenmengen zu verarbeiten und strukturieren und daraus Empfehlungen abzuleiten.

Was hat ChatGPT deiner Meinung nach verändert?

Ich glaube, der große Verdienst von ChatGPT ist, dass man einen demokratischen Zugang zur Technologie geschaffen hat. Bis ChatGPT ist das Thema sehr technisch diskutiert und implementiert worden. ChatGPT hat gezeigt, dass es jetzt nicht mehr zwangsläufig notwendig ist, Techniker:in, Programmierer:in oder Informatiker:in zu sein um ein KI-Modell zu bedienen.

Man kann KI nun auch als gewöhnliche:r User:in bedienen – ohne die Technologie dahinter unbedingt verstehen zu müssen. Man kann mit ihr in sehr natürlicher Sprache kommunizieren und bekommt auch ebensolche Antworten – die Einstiegshürden sind damit so niedrig geworden, dass auch die breite Masse von Anwendern davon profitieren kann.

Wenn eine neue Technologie auftaucht oder eine bestehende Technologie starke Sprünge macht – wie evaluiert ihr in der RBI, ob das strategisch für euch eine Bedeutung hat oder nicht?

Wir gehen da agnostisch vor und machen es mit jeder Technologie so: Wir beginnen sehr frühphasig – beispielsweise beim Thema Blockchain, das ein Disruptionsversprechen in sich trägt. Bei KI wiederum hat es den Trigger-Point ChatGPT gegeben, an dem wir gesagt haben, dass wir uns das noch einmal ansehen müssen.

Aber wir durchlaufen immer denselben Prozess. Auf der einen Seite unterscheiden wir sehr bewusst zwischen Hype und Trend. Ein Hype hat großes Aufmerksamkeitspotenzial, das eventuell auch berechtigt ist, wird aber vermutlich im nächsten halben Jahr oder Jahr wieder verschwinden oder abebben. Der Trend erweist sich dagegen als nachhaltiger.

Wie ist dann euer Prozess, wenn ihr einen Trend identifiziert habt?

Bei Trends schauen wir grundsätzlich, wie die Entwicklungen technologischer Natur sind – aber auch, wie sich die zugehörigen Anwendungsfälle entwickeln. Damit haben wir einen Realitätscheck, ob die Versprechungen auch eingehalten werden.

Dann sehen wir uns an, ob diese Use Cases auf unser Kerngeschäft Einfluss haben werden – entweder, weil sie disruptiv sind oder weil sie das Geschäftsmodell einer Bank erweitern können. Ist das der Fall, fragen wir uns, ob es auch uns auch als RBI konkret beeinflussen wird. Als Universalbank haben wir ein anderes Geschäftmodell als eine Investmentbank wie zum Beispiel JP Morgan. Nicht alles, was für JP Morgan relevant ist, ist es auch für uns und umgekehrt.

Wenn wir die Fragen in dieser Abfolge aber mit Ja beantworten, gehen wir in die interne Diskussion mit unseren Fachbereichen. Da diskutieren wir die Potenziale und versuchen, gemeinsam Anwendungsfälle für uns zu definieren. Wenn man eine Liste an Use Cases hat, kann man allerdings auch zum Schluss kommen, dass manche Dinge zwar tatsächlich Problemfelder sind, aber dass man dafür nicht zwangsläufig KI braucht.

Daher prüfen wir auch, ob wir bereits Technologie im Haus haben, die das genauso gut lösen kann. Und wenn dies der Fall ist, ob wir signifikante Effizienzgewinne durch einen Technologiewechsel hätten. Denn nur dann zahlt es sich aus. 

Wenn wir aber feststellen, dass wir tatsächlich ein Problem lösen können, das wir bislang nicht lösen konnten, dann wird es interessant. In diesem Fall sehen uns die Gemeinsamkeiten dieser definierten Use Cases an und leiten Grundanwendungsfälle ab. Im KI-Bereich läuft es aktuell auf Data Extraction, Data Aggregation und Content Generation hinaus. Hinter 99 Prozent der Use Cases stecken diese Grundanwendungsfälle.

Was sind eure künftigen Pläne im Bereich KI?

Mich freut, dass wir schon seit Jahren mehrere etablierte Stellen im Haus haben, die sich mit den Aspekten der KI-Thematik auseinandersetzen. Allerdings gibt es jetzt einen gestiegenen Bedarf an einer weiterführenden Diskussion – auch durch einen gewissen Druck vom Markt her.

Daher stellen wir uns nun die Frage, wie wir das Thema noch strukturierter und systematischer angehen können. Wir sehen uns an, wie wir unsere Ressourcen noch stärker fokussieren können, um Dinge auf Schiene zu bringen. Es freut mich, dass unsere Fachbereiche schon mehr als über 100 Use Cases aus allen Bereichen erarbeitet und priorisiert haben.

Derzeit befinden wir uns in der ersten Phase der Umsetzung und Abarbeitung dieser Use Cases. Da sind einige dabei, die nach innen gerichtet sind, zumeist Effizienztreiber, es sind aber auch einige dabei, die gegenüber den Kund:innen Wirkung entfalten werden.

Wenn es um den Einsatz von KI im Finanzbereich geht – siehst du persönlich hier Unterschiede zu anderen Branchen?

Es gibt im Finanzbereich durchaus Besonderheiten, die hauptsächlich auf regulatorische Bedürfnisse zurückzuführen sind. Und wir sehen uns nach wie vor einer grundsätzlich heterogenen Rechtsprechung beispielsweise im Vergleich der EU mit den USA konfrontiert. Im hypothetischen Anwendungsfall einer KI-getriebenen Bonitätseinstufung des Kunden, stellen uns viele derzeitige Standard-KI-Modelle vor eine Herausforderung.

Wir müssen sicherstellen, dass die Bonität jede:r Kund:in, der/die zum Beispiel einen Kredit bei uns möchte, nach den gleichen Bedingungen und Regeln beurteilt wird. Da darf niemand benachteiligt oder bevorzugt werden. Wir müssen dies auch transparent gegenüber dem Regulator nachweisen können, wie wir zu einer Einschätzung kommen. Das muss also von vorne bis hinten dokumentiert werden. Und wir wollen es auch gegenüber der/dem Kund:in beschreiben können.

Es gibt zwar mittlerweile am Markt einzelne LLM-Modelle, die durchaus einen solchen notwendigen Audit-Trail abbilden können, aber bei den meisten großen Standardmodellen funktioniert es simplifiziert so: Man gibt Daten ein, die durchlaufen eine große Blackbox und am Schluss kommt dann ein Ergebnis heraus. Der Prozess der Ergebnisfindung ist jedoch nicht oder nur teilweise nachvollziehbar und daher weder dokumentier- noch erklärbar. Das genügt aber dem geschilderten Anspruch nicht. Das sehe ich schon eine Herausforderung.

In dem von dir geschilderten Fall stehen regulatorische Vorgaben dem Einsatz von KI entgegen. Siehst du – ganz generell – mögliche Anwendungsfälle, die durchaus sinnvoll wären, aber regulatorisch nicht möglich sind?

Das ist nur meine persönliche Meinung, aber mir fällt da schon ein Anwendungsfall ein: das Thema Robo Advisory, also im Veranlagungsgeschäft. Da könnte man KI durchaus heranziehen und auf Basis eines bestehenden Kunden-Portfolios Anlageempfehlungen generieren. Das ist aktuell zwar rechtlich nicht gänzlich unmöglich, hat aber seine Limitationen, weil wir uns hier im Beratungsgeschäft bewegen und damit Vorschriften wie beispielweise der MiFID (Markets in Financial Instruments Directive, EU-Richtlinie, Anm. d. Red.) unterliegen.

Damit sind wir wieder beim selben Thema: Als Bank müssen wir nachweisen, wie wir zu einer Empfehlung kommen, weil wir letztlich auch dafür haften. Das ist für mich ein Beispiel für etwas, das großes Potenzial hätte, wo aber vor der Anwendung noch einiges zu überlegen ist.

Werden Banken deiner Einschätzung nach auch eigene KI-Modelle trainieren? Oder ist es eher so, dass die LLMs von OpenAI oder Google eben so gut und umfangreich sind, dass dies keinen Sinn ergibt?

Ich glaube, dass gerade im Bankbereich durchaus Eigenentwicklungen entstehen werden. Das liegt hauptsächlich in der Datenverarbeitung begründet. Einerseits kann es rechtliche Vorschriften geben, die es etwa nicht erlauben, dass Daten ein Land verlassen. Andererseits haben beispielsweise auch wir als Bank sehr wohl viele Daten, die nicht in ein öffentliches Modell einspeisen wollen – etwa im Bereich von Risikomodellen oder im Vertragswesen. Da gibt es ein grundeigenes Interesse, dass die Kontrolle über das Modell und die Daten innerhalb der Bank bleiben.

Das heißt aber nicht zwangsweise, dass man alles selbst von Grund auf entwickeln muss. Bei Microsoft Office kann ich ja auch wählen, ob ich etwas in der „public“ Microsoft Cloud verwenden möchte oder es beispielsweise on Premise in einer eigenen von mir kontrollierten Cloudumgebung laufen lasse. Ähnliches werden wir wohl auch bei KI-Modellen sehen.

Kommen wir von der allgemeinen Ebene noch einmal zurück zur RBI. Wir haben schon über eure geplanten Projekte im KI-Bereich gesprochen. Seid ihr hier grundsätzlich auch für Kooperationen mit Startups offen?

Ja, wir laden alle ein, sich mit uns in Verbindung zu setzen – sowohl größere Unternehmen als auch Startups, die sich mit dem Thema auseinandersetzen. Wir sind laufend auf der Suche nach Kooperationspartnern. Unser Ansatz ist dabei, dass wir, wenn es bereits eine funktionierende Lösung am Markt gibt, sie uns ansehen und eher integrieren, als selbst zu bauen.


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Liquid Preference, Mofidian
© Armin Hubner/Canva - Wirtschafts- und Tech-Anwalt Manuel Mofidian.

Dieser Text ist zuerst im brutkasten-Printmagazin von August 2026 „Aufbrechen“ erschienen. Eine Download-Möglichkeit des gesamten Magazins findet sich am Ende dieses Artikels.


Für viele Gründer:innen sind 40-Stunden-Wochen ein Fremdwort und freie Wochenenden ein ferner Wunsch – sie opfern unzählige Arbeitsstunden und verzichten auf Gehalt, um ihr Startup aufzubauen. Doch am Ende dieses jahrelangen harten Einsatzes bleibt selbst bei einem vermeintlich erfolgreichen Millionen-Exit in manchen Fällen kaum etwas übrig. Der Grund kann in einer unscheinbaren Klausel des Beteiligungsvertrags liegen; einer Sonderregel für die Verteilung des Exit-Erlöses. Räumt man etwa späteren Investoren eine „Liquidation Preference“ ein, bedienen sich diese beim Verkauf zuerst. Die Realität sieht dann wie folgt aus: Während die Branche gratuliert, können die Gründer:innen und frühe Kapitalgeber trotz fließender Millionen fast leer ausgehen.

So ein Fall sorgte jüngst für Aufsehen, als Martin Granig, Gründer der Spar-App monkee.rocks, von einem Bekannten berichtete, der einen 15-Millionen-Exit hingelegt hatte. Der Founder meinte nach Glückwünschen bloß, der Exit hätte massiver sein müssen, „damit sich was ausgeht“ – hier hatte die Liquidation Preference gegriffen.

Was ist eine Liquidationspräferenz?

Die historischen Wurzeln der Liquidationspräferenz reichen bis ins 19. Jahrhundert zurück, als US-Eisenbahngesellschaften und Banken Vorzugsaktien nutzten. In den 1950er- bis 1970er-Jahren adaptierte die VC-Branche das Modell und machte es im Silicon Valley zum Standard. Doch obwohl die Klausel omnipräsent ist, sorgt sie bis heute für Missverständnisse.

Der Wirtschafts- und Tech-Anwalt Manuel Mofidian bringt es auf den Punkt: „Eine Liquidationspräferenz ist kein gesetzlich definierter Begriff, sondern eine Klausel in einem Beteiligungsvertrag, die man im Einzelfall auslegen muss, aber häufig einem gewissen spezialisierten Marktstandard entspricht.“ Verankert wird sie in der Praxis meist im sogenannten Shareholders Agreement (kurz SHA, deutsch: Gesellschaftervereinbarung). Es geht dabei nicht um die prozentuelle Beteiligung an einem Startup, sondern um die harte Reihenfolge bei der Verteilung von echten Einnahmen (Proceeds) nach einem bestimmten Trigger-Event – im Normalfall dem Exit.

„Vereinfacht gesagt ist die Liquidationspräferenz eine vertraglich vereinbarte Erlösvorzugs-Regelung. Im Normalfall wird ein Verkaufserlös entsprechend den Beteiligungsquoten (pro rata) verteilt; das entspricht auch der gesetzlichen Grundregel. Für den Exit-Fall soll jedoch eine Sonderregel geschaffen werden; mit mitunter überraschendem Ergebnis: Wer etwa 20 Prozent der Anteile hält, aber 70 Millionen Euro investiert hat, kann bei einem Verkaufserlös von 70 Millionen Euro den gesamten Erlös erhalten – und das dank einer Liquidationspräferenz“, so Mofidian.

„Erst wenn die jeweilige Liquidationspräferenz erfüllt wurde, kommt die nächste liquidationspräferierte Gruppe zum Zug; sind alle Liquidationspräferenzen bedient, wird der Rest pro rata verteilt“, erklärt der Wirtschaftsanwalt das sogenannte „Wasserfallprinzip“. Reicht das Geld bei einem mittelgroßen oder kleinen Exit nicht aus, könnten all jene, die ganz unten im Wasserfall stehen, leer ausgehen.

„Ein Startup durchläuft typischerweise gewisse Phasen“, erläutert Mofidian. „So lassen sich die Investorengruppen ganz gut typisieren: Häufig startet man mit ersten Investoren, Business Angels, Family and Friends, teilweise noch Convertibles. Hier herrscht oft noch eine andere Logik als bei späteren Investmentrunden, wo beispielsweise VC-Fonds einsteigen. In diesen späteren Runden, den ‚Series‘, mit professionelleren neuen Investoren verschieben sich regelmäßig die Kräfteverhältnisse, was zu einer Anpassung der Verträge und der damit verbundenen Rechte führt.“

Das Multiple (X-Faktor) als wichtiger Hebel

Bevor man sich jedoch in rechtliche Details und konkrete Definitionen vertieft, muss man bei Liquidation Preference einen wichtigen Hebel verstehen: das Multiple (oder den X-Faktor). Diese Zahl legt fest, wie viel von seinem ursprünglichen Investment der Geldgeber beim Exit vorrangig – also vor der allgemeinen Verteilung nach Beteiligungsquoten – beanspruchen kann.

Das „1×-Multiple“ findet sich so häufig in den Verträgen, dass man dieses fast schon als Branchenstandard bezeichnen könnte. Das bedeutet: Der Investor holt sich zunächst exakt jene Summe zurück, die er in das Startup gesteckt hat. Komplex wird es, wenn Investoren in schwierigen Marktphasen höhere Multiples durchsetzen. Liegt der Faktor bei 1,5×, 2× oder gar 3×, bedeutet das, dass der Investor vorab – also vor der Verteilung nach Prozenten – ein Vielfaches seines eingesetzten Kapitals fordern kann. „Der Faktor hat mit der Beteiligungsquote nichts zu tun: Auch wer nur ein Prozent hält, kann eine fünffache Liquidationspräferenz vereinbart haben“, erklärt Mofidian. Hat ein VC-Fonds also beispielsweise zehn Millionen Euro bei einem 2×-Multiple investiert, zieht er beim Exit sofort 20 Millionen Euro als Liquidationspräferenz ab, bevor der nächste Gesellschafter auch nur einen Cent sieht. Das schmälert den Erlös für Gründer:innen und frühe Investor:innen – mitunter auch für andere, im Rang nachstehende Investorengruppen – dramatisch.

Participating vs. non-participating

Wenn der Faktor (das Multiple) bzw. damit verbunden die Höhe geklärt ist, regeln weitere Zusätze, wie genau ein Investor am restlichen Erlös beteiligt wird.

So gilt „non-participating“ als die üblichste Variante. Der Investor hat hierbei ein Wahlrecht: Er erhält entweder vorab seine Präferenz, also zum Beispiel sein 1×-Investment, zurück, oder er verzichtet auf diesen Vorabzug und nimmt stattdessen seine reguläre prozentuale Quote am gesamten Erlös. Demgegenüber steht „participating“: Diese investorenfreundliche Variante bezeichnet Mofidian als „Eierlegende Wollmilchsau“ – der Geldgeber bekommt zuerst sein Investment als garantierte Risikoprämie vorab ausbezahlt und partizipiert danach zusätzlich noch entsprechend seiner prozentualen Quote am verbleibenden Erlös-Topf; er wird also faktisch doppelt bedient.

Rangordnung – „Senior“ und „Pari passu“

Aus Sicht eines Investors spielt es zudem eine große Rolle, in welchem Rang seine Liquidationspräferenz eingeordnet wird. „Die Ränge drücken das Rangverhältnis der Liquidationspräferenzen zueinander aus. Nach dem Wasserfallprinzip wird grundsätzlich jeder vorrangige Rang vollständig bedient, bevor Erlöse an den nachfolgenden Rang verteilt werden“, erklärt Mofidian. „Reicht der Erlös auf einem Rang nicht, um alle dort angesiedelten Präferenzansprüche voll zu bedienen, wird typischerweise pro rata verteilt – meist im Verhältnis der jeweiligen Präferenzansprüche. Der genaue Schlüssel ist aber Vertragssache.“

Wird der Liquidationspräferenz eines Investors ein „Senior“-Rang eingeräumt, bedeutet das Vorrang gegenüber den zu diesem Zeitpunkt bestehenden bzw. den vertraglich bezeichneten Liquidationspräferenzen. „‚Senior‘ ist eine relative Rangangabe – man ist immer gegenüber jemandem vorrangig. Soll der oberste Rang gemeint sein, spricht man etwa von ‚most senior‘ oder ‚senior to all other liquidation preferences‘. Maßgeblich ist am Ende ohnehin die Verteilungsreihenfolge der Waterfall-Klausel selbst“, so der Anwalt. Vor später geschaffenen „noch vorrangigeren“ Rängen könne man sich durch einen Zustimmungsvorbehalt schützen; das könne allerdings künftige Finanzierungsrunden erschweren und sei auch unüblich.

Mofidian weiter: „Investor:innen vereinbaren häufig, dass ihre Liquidationspräferenz ‚pari passu‘ mit den Liquidationspräferenzen anderer Investor:innen oder Anteilsklassen rangiert – die betreffenden Präferenzen sind dann gleichrangig, keine wird vor der anderen bedient. Innerhalb derselben Anteilsklasse ist eine ausdrückliche Pari-passu-Regelung häufig nur deklaratorisch, sofern für alle Anteile dieselben Präferenzrechte gelten; sie kann jedoch in einigen Konstellationen auch klarstellende Bedeutung haben. Eine wesentliche Bedeutung entfaltet sie zwischen unterschiedlichen Anteilsklassen oder Finanzierungsrunden: Man kann etwa festlegen, dass die Liquidationspräferenzen einer Series A und einer Series B trotz unterschiedlicher Anteilsklassen auf demselben Rang stehen. ‚Pari passu‘ beschreibt also nicht die Anteilsklasse als solche, sondern das Rangverhältnis der jeweiligen Präferenzen“. Gleichrangigkeit bedeutet dabei nicht zwingend, dass auch die Höhe der Präferenzansprüche, die Multiplikatoren oder die sonstigen Investorenrechte identisch sind.

Die Rangordnung führt in der Praxis oft zu sogenannten Stacked Preferences (gestapelten Präferenzen). Faktisch gesehen kommt es dabei meist zum Prinzip „Last in, first out“: Der späteste Geldgeber (z. B. der Lead-Investor der Series C) sichert sich meist den höchsten Rang und holt sich beim Exit (nach Rückführung von Fremdkapital) als Allererster sein Geld aus dem Topf. Ist seine Präferenz bedient, darf sich die vorherige Series B aus dem verbleibenden Rest bedienen; und so weiter bis hinunter zur Series A. Häufig warten am Ende der Nahrungskette die frühen Seed-Investoren sowie Gründer:innen und Mitarbeiter:innen mit ESOP-Anteilen – ist der Exit-Erlös nicht hoch genug, ist der Topf leer, bevor sie erreicht werden.

„Eine der Schwierigkeiten bei Liquidation Preferences ist die Unschärfe der Begrifflichkeiten“, betont Mofidian an dieser Stelle und erklärt, warum es zu Streitereien unter den Beteiligten kommen könnte. Ein typischer Konfliktherd können Triggerdefinitionen sein: Was ist ein Exit? In einem „frühen“ Vertrag kann ein Exit anders definiert sein als im späteren Beteiligungsvertrag. Dazu kommen Side Letters bzw. in Investitionsdokumenten enthaltene Rechte, bei denen Widersprüche auftreten können. Liquidationspräferenzen können ein sinnvolles Instrument der Risikoverteilung sein – aber es kann zu unangenehmen Überraschungen kommen, weil die Beteiligten nicht jedes Szenario durchdenken und durchrechnen.

Die Schicksalsgemeinschaft der Frühphase

Oliver Holle, CEO des Seed-VCs Speedinvest, sieht die Debatte vor allem für die Frühphase pragmatisch: Dank klarer Standards (1×, non-participating) bilden frühe Kapitalgeber und Gründer:innen hier eine Schicksalsgemeinschaft im Sinne von „engsten Verbündeten“. Dramatisch wird es jedoch bei Wertberichtigungen in späten Runden, wenn sich die Ansprüche durch viel frisches Kapital massiv aufsummieren – die bereits erwähnten Stacked Preferences. Wie das in der Praxis aussieht, veranschaulicht Holle am E-Scooter-Anbieter Tier, dessen Preference-Stack nach mehreren Runden und Mergern auf fast eine Milliarde Euro angewachsen ist: „Das sind sie jetzt doch nicht mehr wert. Das heißt, wir haben das wahrscheinlich schon lange auf null abgeschrieben, und die Gründer auch, weil wir da kein Geld rausholen werden, auch wenn diese Firma für fünf-, sechs- oder siebenhundert Millionen Euro verkauft wird. Das ist also eine Realität, die wir absolut durchlebt haben.“ Und damit ist Speedinvest nicht allein.

Konflikte, Statistiken und eine mögliche Zukunft

Was konkrete Statistiken angeht, gibt es im DACH-Raum kaum belastbare öffentliche Marktdaten. Mofidians subjektiver Praxisbeobachtung nach kommen Liquidationspräferenzen jedoch in fast jedem Deal vor, sind ein von Investoren erwarteter Standard und in ihrer Grundform kaum wegzuverhandeln.

Aufgrund globaler Krisen brauchten viele Startups zuletzt jedoch Bridge-Finanzierungen. Um ihre Bewertungen hochzuhalten („Vanity Valuation“), akzeptierten Gründer:innen oft harte Konditionen. Mofidian kann sich vorstellen, dass es in Zukunft aufgrund dieser Dynamik zu Konflikten kommen könnte: „Aufgrund von Brückenfinanzierungen könnten Liquidationspräferenzen wahrscheinlich jetzt relevanter werden, weil wir jetzt einige Senior-Investoren sehen, die zu sehr guten Terms eingestiegen sind, darunter auch Verkaufsrechte. Wenn du in den letzten Jahren investiert hast, und das zu einer vermeintlich guten Bewertung, mit starken Terms, und dir viele Rechte geholt hast, jetzt aber daran zweifelst, dass eine neue Runde zu einer höheren Bewertung realistisch ist, dann pushst du möglicherweise in den Exit. Und das machst du wahrscheinlich nur, weil du eine Liquidationspräferenz, vielleicht sogar mit einem ‚Über-Eins-Faktor‘, hast“, zeichnet Mofidian eine mögliche Zukunft für die heimische Szene. „Ich kann mir vorstellen, dass die Logik, die Liquidationspräferenzen und anderen damit funktionell verbundenen Terms zugrunde liegt, dazu führt, dass der eine oder andere Investor sagt: ‚Ich nutze jetzt meine vertraglichen Möglichkeiten, dränge auf den Exit und hole mir lieber mein Investment 1,5-fach plus ein bisschen extra vom verbleibenden Erlöstopf. Das macht mehr Sinn, als nur darauf zu hoffen, dass es noch eine Runde zu einer viel höheren Bewertung gibt – und selbst wenn sich das so großartig entwickelt, was nicht sicher ist, steht der nächste Investor vermutlich nach dem Last-in-first-out-Prinzip mit seiner Präferenz wieder vor mir.‘“

Der Anwalt ergänzt: „‚Drängen‘ heißt in diesem Kontext: Wenn dieser Investor – etwa in Kombination mit anderen Investoren – starke Drag-Along-Rechte hat, kann er den Verkauf auch gegen den Willen der Founder rechtlich erzwingen.“ Dies gelte selbst dann, wenn die Founder die Bewertung als zu niedrig empfänden und aufgrund der Liquidation Preference leer ausgingen.

Trotz dieser Konsequenzen betont Mofidian nachdrücklich, dass man das Thema auch aus der Investorenperspektive betrachten muss: Die Liquidationspräferenz sei per se nichts Böses und in der Praxis völlig in Ordnung, wenn man sie korrekt verwendet. „Man muss diese Klauseln verstehen, durchrechnen und verschiedene Szenarien durchspielen, damit böse Überraschungen ausbleiben“, sagt der Jurist.

Secondaries als mögliches Instrument

Für Gründer gilt laut dem Experten eine wichtige Regel: Man sollte sich niemals nur auf eine möglichst hohe Firmenbewertung fixieren, wenn die Vorzugsrechte der Investoren im Gegenzug gefährlich stark ausgeprägt sind. Mofidian rät, das Term-Sheet stets als bewegliches Gesamtsystem zu betrachten.

Anstatt Deals aus reiner Angst vor einem Null-Ausstieg kategorisch platzen zu lassen, empfiehlt der Anwalt, allenfalls ungünstigere Liquidationspräferenzen durch andere Mechanismen auszugleichen. Dazu zählen klug verhandelte Drag-Along- und Tag-Along-Rechte. Wenn der Druck allerdings über die Jahre extrem hoch wird, seien Secondaries ein mögliches Tool: Durch den vorzeitigen Verkauf eines kleinen Teils der eigenen Anteile an spätere Investoren könnten Gründer bereits auf dem Weg zum Exit etwas Geld auf dem Privatkonto sichern.

„Das ist jedoch nicht gern gesehen und auch in Österreich oder im DACH-Raum relativ unüblich, aber es passiert“, sagt Mofidian. „Nach ein paar Jahren Arbeit kann man in so einem Fall sagen: ‚Ich habe eine ordentliche Netto-Summe auf meinem Konto. Das erlaubt mir zumindest, mit freiem Kopf weiter an meiner Vision zu bauen.‘“

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