27.04.2023

Decentralized Finance in der Europäischen Union: Realität vs. Regulierung

Gastbeitrag. Oscar Riegler von Black Manta Capital Partners beleuchtet mit Markus Aigner und Matthias Schimka von Wolf Theiss die regulatorische Situation von Decentralized Finance (DeFi) in der EU.
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DeFi Decentralized Finance. Technology blockchain cryptocurrency concept
Foto: Adobe Stock

Die traditionelle Finanzwirtschaft und das Vertrauen in sie haben aufgrund der jüngsten Ereignisse bei der Credit Suisse und der Silicon Valley Bank erneut einen schweren Schlag erlitten. Die nächste Stufe digitaler Finanzdienstleistungen könnte jedoch Autonomie und damit die Sicherheit ihrer Nutzer auf ein noch nie dagewesenes Niveau heben. Für dezentrale Finanzmärkte (DeFi), die im Gefolge von Kryptowährungen wie Bitcoin und Ether entstanden sind, bietet das derzeitige Klima endlich eine Chance, sich als innovativer neuer Markt zu beweisen.

DeFi umfasst Anwendungen wie dezentralisierte Börsen, Versicherungen oder Kreditvergabe. Intermediäre wie Banken oder Clearingstellen werden dabei durch Distributed-Ledger-Technologie (DLT) ersetzt und somit überflüssig, da Nutzer direkt miteinander interagieren und der einzige „Intermediär“ das Softwareprotokoll selbst ist.

Noch herrscht allerdings große Unsicherheit, wenn es um die regulatorischen Anforderungen an Plattformen und ihre Nutzer geht. Eine besonders große Hürde stellt die Klassifikation als „dezentral“ dar, denn auch DeFi-Anwendungen müssen trotz der ihnen innewohnenden Eigenschaft der uneingeschränkten Zugänglichkeit unter dem Blickwinkel des nationalen und europäischen Rechts betrachtet werden. Der Punkt, an dem ein Projekt oder eine Plattform so dezentral ist, dass eine Regulierung, wie wir sie heute kennen, nicht mehr möglich ist, ist noch nicht abschließend geklärt.

„Institutional DeFi“ und reale Werte

Ein schnell wachsendes Segment im DeFi-Ökosystem sind tokenisierte Real World Assets (RWAs). Obwohl namhafte Institutionen zusammen mit jungen Unternehmen Entwicklungen in diesem Bereich bereits seit Jahren vorantreiben, blieben massentaugliche Anwendungen bisher aus. 

Bei den meisten dieser Projekte handelt es sich um Proof-of-Concepts, wie jenes von J.P.Morgan, DBS und dem Oliver Wyman Forum, bei welchem 2022 die Anwendung von dezentralen Protokollen wie Ethereum, Polygon oder Aave im Zusammenspiel mit regulierten Finanzprodukten getestet wurde. Das Projekt definierte institutionelle DeFi als die Anwendung von DeFi-Protokollen auf tokenisierte reale Vermögenswerte, kombiniert mit den notwendigen Sicherheitsvorkehrungen, um die finanzielle Integrität, regulatorische Compliance und den Anlegerschutz zu gewährleisten.

Ein besonders spannender Anwendungsfall von „institutional DeFi“ ist die Kreditvergabe gegen reale Sicherheiten wie Forderungen. Hierbei werden kapitalsuchende Unternehmen über eine dezentralisierte Plattform direkt mit Investoren verbunden. Die Investoren können selbst entscheiden, an welchem der einzelnen Forderungspools sie sich beteiligen wollen.

Durch Bindung an Non-Fungible-Token (NFTs) können die als Sicherheit hinterlegten Forderungen rund um die Uhr überwacht und bei Zahlungsrückständen der Unternehmen weiterverkauft werden. Dadurch soll das Verlustrisiko für die Anleger erheblich minimiert werden.

Das Problem mit der Dezentralität

Aus Perspektive der Regulierungsbehörden besteht die größte Hürde darin festzustellen, ab wann ein Projekt so dezentralisiert ist, dass es keinen Betreiber mehr gibt, der reguliert werden muss. Nach derzeitiger Auffassung sind die meisten RWA-Projekte, die sich selbst als dezentral klassifizieren, in Wirklichkeit nicht ausreichend dezentralisiert.

Das Ideal einer vollständigen Dezentralisierung wird überwiegend nicht erreicht, weil die Projekteigentümer Kapital benötigen, um entsprechende Smart Contracts zu entwickeln und die User-Zahl zu erhöhen. Solange die Gründer und ihr Team einen signifikanten Anteil der Governance-Token besitzen, wodurch sie einen signifikanten Einfluss auf die Abstimmungsprozesse haben, können Projekte wahrscheinlich nicht als dezentralisiert eingestuft werden.

Daneben sehen die Gründer:innen oftmals so genannte Admin Keys vor. Dies sind „Schlüssel“, die eine Anpassung des jeweils implementierten Smart Contracts zulassen. Der betreffende Code bleibt veränderlich, sodass er von den Inhabern der Admin Keys jederzeit angepasst werden kann. Auch das spricht gegen eine vollständige Dezentralisierung.

Seitens der Behörden stellt sich daher die Frage, ob DeFi-Projekte in gleicher Weise reguliert werden sollten wie ihre Pendants aus dem traditionellen Finanzwesen. Die EU berät derzeit mögliche Optionen, wie der DeFi-Sektor wirksam einer Aufsicht unterstellt werden kann, insbesondere, wenn es sich um tatsächlich dezentrale Systeme oder Organisationen (DAOs) handelt. Neben der Anknüpfung an Gründer und/oder Entwickler-Teams, erforscht die EU unter anderem auch die Möglichkeit der vernetzten Überwachung (embedded supervision). Hierbei sollen Blockchain-Netzwerke automationsunterstützt in Echtzeit auf die Einhaltung der regulatorischen Vorgaben geprüft werden. Dies ist möglich, da die Blockchain-Netzwerke grundsätzlich öffentlich einsehbar sind.

Welche Regulierungen könnten zur Anwendung kommen

Der Gesetzgeber hat sich dem Thema Blockchain bisher hauptsächlich aus einer Compliance-Perspektive genähert. Die ersten gesetzlichen Bestimmungen, die erlassen wurden, betrafen Geldwäscheprävention und Anti-Terrorismusfinanzierung (AML), da im öffentlichen Diskurs Kryptowerte vielmals als Synonym für die Verschleierung illegaler Aktivitäten verstanden werden.

Bei tiefgreifenderen Regulierungen für den Krypto-Sektor waren sowohl der europäische als auch der österreichische Gesetzgeber bislang aber eher zurückhaltend. Ein wesentlicher Faktor hierfür ist, dass die Regulierungsbehörden in ihrer Aufsichtspraxis technologieneutral agieren. Von Bedeutung sind somit die Charakteristika des jeweiligen Produkts/der Dienstleistung und nicht die dahinterstehende Technik.

Welche Aufsichtsvorschriften könnten nun neben den bereits erwähnten AML-Vorschriften für DeFi-Anwendungen in Österreich gelten? Auf den ersten Blick wäre zB eine Konzessionspflicht nach dem Bankwesengesetz (BWG), Zahlungsdienstegesetz (ZaDiG 2018) oder Wertpapieraufsichtsgesetz (WAG 2018) denkbar.

Betrachtet man den Kanon der klassischen Bankdienstleistungen des BWG, so könnte eine dezentralisierte Finanzierung, je nach ihrer Ausgestaltung, als konzessionspflichtiges Einlagen-, Kredit- oder Kreditvermittlungsgeschäft eingestuft werden. Ein wesentliches Merkmal für diese Dienstleistungen ist aber jeweils, dass diese in Bezug auf „Geld“ erbracht werden müssen, um vom bestehenden Aufsichtsregime des BWG erfasst zu werden. Kryptowährungen sind derzeit allerdings keine gesetzlichen Zahlungsmittel und gelten dementsprechend nicht als Geld. Auf Grund der fehlenden Geld-Eigenschaft, wird die Abwicklung von Krypto-Transaktionen daher nicht nur aus dem Anwendungsbereich des BWG fallen, sondern in aller Regel auch keine beaufsichtigte Zahlungsdienstleistung iSd ZaDiG 2018 sein (Ausnahmen könnten jedoch, je nach technischer Ausgestaltung, für Stable-Coins gelten).

Das in der Praxis wohl relevanteste Aufsichtsregime, ist somit jenes für Finanzinstrumente gemäß den Vorschriften des WAG 2018 (in Umsetzung der MiFID II). Die Aufsichtsbehörden haben wiederholt klargestellt, dass Kryptowerte regulierte Finanzinstrumente sein können, insbesondere dann, wenn diese mit am klassischen Kapitalmarkt gehandelten Wertpapieren vergleichbar sind. Daher kann zum Beispiel das Betreiben einer DeFi-Plattform, welche den Handel mit / das Investieren in RWAs ermöglicht, konzessionspflichtig sein.

Ab 2024 werden mit der neuen und in Österreich direkt anwendbaren Verordnung über Märkte für Kryptowerte (MiCA) zusätzliche regulatorische Vorgabe für weite Teile der Kryptowerte gelten, die von bestehenden Aufsichtsregimen noch nicht erfasst sind, einschließlich Verbraucherschutz- sowie Marktmissbrauchsbestimmungen.

Um die Blockchain-Technologie weiter zu erforschen und um Krypto-Unternehmen den Einstieg in den Finanzmarkt zu erleichtern, hat die EU eine Blockchain Regulatory Sandbox für innovative Anwendungsfälle mit Distributed-Ledger-Technologien auf den Weg gebracht. Schon seit dem 23. März 2023 besteht die Möglichkeit einer zeitlich befristeten Testumgebung für Wertpapierfirmen, Marktbetreiber und Zentralverwahrer, die in den Handel mit tokenisierten Finanzinstrumenten an regulierten Märkten auf Basis der DLT einsteigen wollen. Den rechtlichen Rahmen hierfür bietet die sogenannte DLT Pilot Regime Verordnung. Sie ermöglicht den teilnehmenden Unternehmen unter enger Aufsicht und Abstimmung mit der ESMA eine Produktentwicklung unter herabgesetzten regulatorischen Anforderungen.

DeFi-Anwendungen unterscheiden sich in ihrer Produkteigenschaft und Technik von Fall zu Fall zum Teil sehr stark. Das rechtliche Umfeld ist, wie gezeigt, noch nicht klar abgesteckt bzw. selbst noch in Entwicklung. Bevor man ein DeFi-Projekt in Österreich aufsetzt, sollte daher in jedem Fall ein Experte des Aufsichtsrechts kontaktiert werden, um die Zulässigkeit des Projekts zu prüfen. Andernfalls könnten drakonische Strafen drohen.

Chancen für Europa

DeFi hat das Potenzial, sich als die nächste Iterationsstufe des Finanzmarktes zu etablieren, doch dafür muss zuerst rechtliche Klarheit und institutionelles Vertrauen geschaffen werden. Ob die bestehenden Regularien, die neuen Regeln der MiCA oder das Pilot Regime dafür geeignet sind, bleibt noch abzuwarten.

Einer der ersten relevanten Meilensteine auf diesem Weg sind aber universelle Schnittstellen, die es Institutionen ermöglichen, sicher mit DeFi-Anwendungen zu interagieren. Obwohl die Kapitalisierung des DeFi-Ökosystems mit jener der traditionellen Finanzmärkte (noch) nicht im Ansatz vergleichbar ist, wird das rasante Wachstum des Sektors früher oder später zu immer stärkeren Verbindungen zwischen den beiden Ökosystemen führen. Die Europäische Union und europäische Unternehmen haben noch die Chance, als Vorreiter in diesen Multi-Billionen-Markt einzusteigen und ihn international mitzugestalten


Über die Autoren

Markus Aigner, Oscar Riegler und Matthias Schimka
Markus Aigner, Oscar Riegler und Matthias Schimka | Foto: Black Manta Capital Partners/Wolf Theiss

Oscar Riegler ist Legal Transaction Manager bei Black Manta Capital Partners. Matthias Schimka und Markus Aigner arbeiten in der Banking & Finance Praxisgruppe von Wolf Theiss.

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Dieser Text ist zuerst im brutkasten-Printmagazin von August 2026 „Aufbrechen“ erschienen. Eine Download-Möglichkeit des gesamten Magazins findet sich am Ende dieses Artikels.


Um vom Flughafen in Tallinn in die Innenstadt zu kommen, bietet sich eine Fahrt mit dem Fahrdienst Bolt an. Die Autos, E-Scooter und Leih­räder des estnischen Unicorns prägen hier das Straßenbild. 2013 gegründet macht das Unternehmen mittlerweile mehr als zwei Milliarden Euro Umsatz. Die Erfolgsgeschichte von Bolt ist in Estland kein Einzelfall: Bei 1,3 Millionen Einwohner hat der baltische Staat bereits zehn Unicorns hervorgebracht – eine der höchsten Konzentrationen pro Kopf weltweit. Das Auto wird per App bestellt, keine zwei Minuten später ist es da. Der Fahrer scherzt über die durchaus kühlen 16 Grad Mitte Juli: „Estonian summer!“, sagt er schmunzelnd, mit russischem Akzent. Ungewöhnlich ist das in Estland nicht, war man hier vor knapp 40 Jahren doch noch Teil der Sowjetunion.

„Das Land hatte es natürlich nicht einfach. Als es 1991 unabhängig wurde, standen die Esten erst mal vor dem Nichts. Aber sie hatten auch die Chance, von null anzufangen – und haben dann aufs richtige Pferd gesetzt: die Digitalisierung“, sagt Tim Schnöckelborg, ein Deutscher, der seit eineinhalb Jahren in Estland lebt und hier bereits mehrere Unternehmen gegründet hat.

Der digitale Staat

An diesem sonnigen Tag tummeln sich auf dem Rathausplatz in der Mitte Tallinns viele Menschen. Schnöckelborg ist einer von ihnen. Vom digitalen Staat hat er vor allem bei der Gründung seiner Unternehmen profitiert. Bei einem Kaffee erklärt er, was den Kern des Systems ausmacht:

„Der große Vorteil kommt dadurch zustande, dass hier die gesamte Administration des Landes digitalisiert ist. Du kannst also mit der elektronischen Unterschrift alles nutzen, was ein Staat an Dienstleistungen bietet.“

© Hannah Fasching – Tim Schnöckelborg.

Wer sich einen Überblick verschaffen will, kann das e-Estonia Briefing Centre aufsuchen, ein eigenes Besucherzentrum, das über den digitalen Staat informiert. Ein Besuch zeigt: Die digitale Gesellschaft basiert zunächst auf Wissen. Durch landesweite Schulungsprogramme und Initiativen für Senior wurde die gesamte Bevölkerung mitgenommen.

Ein weiterer wichtiger Punkt ist die Transparenz: „Die Behörden können auf sehr viel zugreifen, theoretisch auch auf mein Bankkonto. Wichtig ist aber: Niemand kann deine Daten geheim abrufen. Ich kann online einsehen, wer wann mit welcher Begründung welche Daten von mir von einer Behörde in die andere transferiert hat. Das schafft Vertrauen“, beschreibt Schnöckelborg seine Erfahrung.

Unternehmensgründung aus der Ferne

Schnöckelborg hat in Estland schon mehrere Unternehmen gegründet, er ist ein sogenannter „e-Resident“. Das estnische e-Residency-Programm ermöglicht ausländischen Staatsangehörigen einen sicheren Zugang zu den elektronischen Behördendiensten Estlands. So lässt sich aus fast allen Ländern der Welt in rund 15 Minuten ein estnisches Unternehmen gründen.

„Anfangs dachten wir, es wäre vor allem für Menschen außerhalb der EU attraktiv, da ein estnisches Unternehmen ihnen den EU-Binnenmarkt öffnen würde. Nach etwa der Hälfte der Zeit stellten wir fest, dass es aufgrund der geringen Bürokratie auch für EU-Bürger sehr attraktiv ist“, erzählt Liina Vahtras, Managing Director von e-Residency. Seit dem Start des Programms 2014 haben mehr als 133.000 Personen aus 185 Ländern den e-Residency-Status erhalten und zusammen etwa 39.000 Firmen gegründet. So auch Tim Schnöckelborg:

„Ich habe mein erstes Unternehmen als e-Resident an einem Freitagabend gestartet, und am Samstagmorgen war die Firma da“, blickt er nach wie vor verblüfft zurück.

Was Gründer zusätzlich nach Estland zieht, ist das Steuersystem. „Wir besteuern Unternehmen nicht, solange sie das Geld im Unternehmen belassen. Es gibt also keine Körperschaftsteuer auf einbehaltene Gewinne. Steuern fallen erst an, wenn man Geld aus dem Unternehmen entnimmt, und davon profitieren auch wir: Im vergangenen Jahr zahlten e-Residency-Unternehmen Steuern in Höhe von über 125 Millionen Euro in Estland“, so Vahtras. Im „International Tax Competitiveness Index“ der US-Denkfabrik Tax Foundation, der die OECD-Länder vergleicht, liegt Estland seit zwölf Jahren auf Platz eins.

Europa, der zersplitterte Markt

In den Gesprächen, die von Euphorie über das estnische System geprägt sind, schleicht sich immer wieder Frustration ein. Denn so gut das System hier funktioniert: Im europaweiten Markt stoßen die Gründer dennoch auf Blockaden. Hedi Mardisoo, Board Member der Estonian Founders Society, kennt die Probleme.

Mardisoo ist Gründerin des Insurtechs Cachet, das sie von Estland aus in elf Länder skalierte. Heute setzt sie sich in der Society für die nächste Generation von Gründer:innen ein und versucht, Blockaden europaweit abzubauen. „Wenn ich mit meinem Unternehmen in Europa expandieren will, begegne ich 27 verschiedenen Arten der Unternehmensregistrierung, 27 verschiedenen Notar- und Gerichtssystemen. Wenn du als kleines Startup ein globales Unternehmen aufbauen willst, bist du oft besser dran, woanders hinzugehen, meist in die USA. Das tun viele Startups – und das ist nicht gut für Europa“, so Mardisoo.

© Mardisoo – Hedi Mardisoo, Board Member der Estonian Founders Society.

Auf die Frage, warum die EU für Unternehmensgründungen so unattraktiv sei, antwortet Mardisoo ohne Zögern: „Zu 100 Prozent das Geld. Die Hauptprobleme sind das Geld, die Investor:innen und die Investitionen.“

Vahtras von e-Residency ergänzt: „Investoren sagen sehr oft: ‚Gründe eine Firma in Delaware, weil das für mich einfacher ist‘“ – einfacher, als sich mit den unterschiedlichen Rechtsordnungen der EU-Mitgliedstaaten auseinanderzusetzen. Um diesen Kapital- und Talentabfluss zu stoppen, ruht die Hoffnung nun auf einem Konzept aus Brüssel: der EU Inc.

Das „28. Regime“

Hinter der EU Inc. steht die Forderung nach einer einheitlichen europäischen Gesellschaftsform, dem sogenannten „28. Regime“: Neben 27 nationale Rechtsformen soll eine 28. treten, die eine schnelle, vollständig digitale Gründung ohne Mindeststammkapital ermöglicht.

Nachdem die Forderung nach der EU Inc. über die Jahre von Tausenden europäischen Gründer getragen wurde, verkündete EU-Kommissionspräsidentin Ursula von der Leyen am 20. Jänner 2026 beim Weltwirtschaftsforum in Davos das Vorhaben. Ziel sei eine wahrhaft europäische Unternehmensstruktur mit einheitlichen Kapitalregeln in der gesamten EU: „Unsere Unternehmer, die innovativen Firmen, werden ein Unternehmen binnen 48 Stunden in jedem Mitgliedstaat anmelden können, komplett online. Letzten Endes brauchen wir ein System, in dem Unternehmen nahtlos in ganz Europa Geschäfte machen und Finanzmittel beschaffen können, genauso einfach wie auf einheitlichen Märkten wie den USA oder China.“

Am 18. März 2026 legte die Kommission den Verordnungsentwurf erstmals vor. In der europäischen Startup-Szene stieß er auf heftige Kritik, weil zentrale Forderungen wie die freie Wahl des Registrierungssitzes von Unternehmen nicht erfüllt wurden. Eine Überarbeitung fordern europaweit Vertreter der Szene mit der Initiative „EU-INC“.

Estland als Weg zur EU Inc.?

Zurück im baltischen Staat: Was mit dem 28. Regime gefordert wird – also der Digital-first-Ansatz, geringes Startkapital sowie eine schnelle und grenzüberschreitende Unternehmensgründung –, setzt Estland mit e-Residency bereits seit mehr als zehn Jahren um. Warum das Konzept also nicht einfach kopieren?

© Vahtras – Liina Vahtras, Managing Director von e-Residency.

„Wir haben zur Kommission gesagt: ‚Schaut euch unser Programm an, schaut, wie wir das gelöst haben; vielleicht könnt ihr es wiederverwenden‘“, sagt Vahtras, und weiter: „Unser System ist nicht zu 100 Prozent das, was die EU Inc. sein soll, aber auch, wenn wir nur 50 Prozent der Lösungen bereits umsetzen, sind wir bereit, das zu teilen. Ich hoffe, dass die EU Inc. funktionieren wird – und dass sie die estnische e-Residency als eine Art Blaupause in Betracht ziehen; einfach, um zu sehen, was für uns funktioniert.“

Starken Gegenwind bekommt die EU Inc. von lokalen Akteuren wie Gewerkschaften und Notariatskammern. „Ich glaube nicht, dass irgendjemand Angst vor der EU Inc. haben sollte“, erklärt Hedi Mardisoo. „Einige große Länder blockieren die Umsetzung immer noch und versuchen, viele der wichtigsten Punkte zu verwässern. Man muss sich die Frage stellen: Will man das Alte tatsächlich verändern – oder will man die neue Regulierung einfach so hinbiegen, dass sie zum eigenen System passt? Das kann nicht funktionieren. Wenn man neue Innovationen regulieren will, kann man sie nicht in die alten Rahmenbedingungen quetschen.“

Um mit der EU Inc. erfolgreich zu sein, brauche es einen Mentalitätswandel, sagt Mardisoo: „Was wir aus Estland mitgeben können, ist, alles so einfach wie möglich zu gestalten. Ich war in anderen Ländern tätig, wo die Menschen Angst vor den Behörden hatten. Das zu ändern ist das Erste, was wir anstreben sollten. Dann wird das Umfeld für Unternehmen viel günstiger, die aus der Komfortzone heraustreten und etwas Neues und Innovatives aufbauen wollen.“

Die Währung Vertrauen

„Selbst wenn es eine EU Inc. geben würde, würde ich jedes Mal wieder hier in Estland gründen. Ich sehe den positiven Ansatz der EU-Initiative, aber ich glaube, dass sie in der Realität bei Weitem nicht konkurrenzfähig zu dem Modell ist, das man hier über Jahrzehnte aufgebaut hat“, zieht Tim Schnöckelborg sein Fazit.

Dass Estland heute die Früchte seiner radikalen Digitalisierungsstrategie aus den 90er-Jahren erntet, steht außer Frage. Dennoch ist jede Gesellschaft ein Resultat ihrer Vergangenheit, und in Europa gibt es 27 verschiedene davon. Die Umsetzung einer EU Inc., die den Vorstellungen aller entspricht, bleibt eine Herkulesaufgabe. Estland kann keine Lösung für alle sein, aber der Besuch im baltischen Staat zeigt: Es kann anders gehen, und das mit Erfolg. Das kleine Land profitiert dabei vor allem vom wichtigsten Gut, das man braucht, um Strukturen zu verändern: Vertrauen. Vielleicht ist es genau dieses Vertrauen, das erst geschaffen werden muss, bevor eine EU Inc. für alle und damit eine europaweite Verbesserung der Gründungsbedingungen gelingen kann.


Dieser Beitrag ist im Rahmen von „eurotours 2026“ entstanden, einem Projekt des Bundeskanzleramts, finanziert aus Bundesmitteln.

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