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18.11.2022

Crypto Weekly #80: Spiel’s nicht noch einmal, Sam

Diese Woche: Die Pleite der Kryptobörse FTX überlagert weiter alles andere. Der neu eingesetzte CEO hat an der Abwicklung von Enron mitgearbeitet - und sagt jetzt, dass er so etwas noch nie gesehen habe. Gründer Sam Bankman-Fried plant aber schon einen Neustart.

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Die Kurstafel:

Bitcoin (BTC): 16.700 US-Dollar (-5 % gegenüber Freitagnachmittag der Vorwoche)
Ethereum (ETH): 1.200 Dollar (-6 %)
Cardano (ADA): 0,33 Dollar (-10 %)
Solana (SOL): 13 Dollar (-23 %)

?‍? FTX: Thema noch lange nicht durchgestanden

Es ist noch nicht ausgestanden. Bei weitem nicht. Die Rede ist natürlich vom FTX-Fiasko, um das sich bereits in der Crypto-Weekly-Ausgabe der Vorwoche alles gedreht hat. Und in dieser geht es gleich so weiter. Denn, wie erwartet, zieht die Pleite der Kryptobörse weite Kreise.

Eine erste Einschätzung der Auswirkungen des Fiaskos auf die Branche gab es bereits in der letztwöchigen Ausgabe – aber seitdem hat sich noch einmal einiges getan:

das Lending-Unternehmen BlockFi dürfte ebenfalls bald einen Insolvenz-Antrag stellen
eine weitere Krypto-Lending-Firma, Genesis, setzte Auszahlungen aus
was wiederum die US-Kryptobörse Gemini betraf, deren Lending-Angebot “Gemini Earn” in Kooperation mit Genesis umgesetzt wird

Aber noch einmal zurück zum Freitag der Vorwoche. Da wurde die Pleite von FTX offiziell: Die Kryptobörse stellte einen Insolvenzantrag. Das war keine große Überraschung mehr. Die Börsenaufsicht der Bahamas – wo FTX den Firmensitz hat – hat bereits zuvor die Assets der Börse einfrieren lassen und den Prozess zur Liquidierung des Unternehmens eingeleitet.

Dazu muss man wissen: FTX hatte sein internationales Geschäft grundsätzlich von jenem für den US-Markt getrennt. Dieser wurde durch einen eigenen Ableger namens FTX.US bedient. FTX.US hat ein anderes, deutlich eingeschränktes Angebot – was regulatorische Gründe hatte. FTX.US war zumindest formal eigenständig und hat Anfang dieses Jahres auch eine eigene Series-A-Runde – 400 Mio. Dollar Investment zu einer Bewertung von 8 Mrd. Dollar – abgeschlossen.

“Formal eigenständig” in Zusammenhang mit FTX ist aber natürlich so eine Sache: Das gesamte Fiasko rund um die Kryptobörse wurde ja dadurch ausgelöst, dass Kundengelder an das vermeintlich völlige unabhängige Schwesterunternehmen Alameda Research ausgeliehen – und dort verzockt – wurden. In der Vorwoche hatte FTX-Gründer Sam Bankman-Fried, besser bekannt als SBF, zunächst auch noch behauptet, der US-Ableger sei vom ganzen Debakel nicht betroffen. Was sich schnell als falsch herausstellte.

Kurioserweise haben wir jetzt auch eine Situation, in der nicht ganz klar ist, welche Behörde überhaupt für das Insolvenzverfahren zuständig ist. Die Börsenaufsicht in den Bahamas hat im US-Bundesstaat New York ein Verfahren eingeleitet. FTX selbst hat aber im Bundesstaat Delaware einen freiwilligen Insolvenzantrag gestellt.

Was die Sache noch komplizierter macht: Es wurden dabei jeweils unterschiedliche Klauseln des US-Insolvenzrechts bemüht. Grob vereinfacht stellt man “Chapter 11”-Anträge (wie es FTX selbst getan hat) wenn man den Betrieb vorerst noch aufrecht erhalten will, während “Chapter 15”-Anträge (wie ihn die Börsenaufsicht der Bahamas gestellt hat) dann zur Anwendung kommen, wenn die Assets des Unternehmens überwiegend in einem anderen Land liegen.

? Neuer FTX-CEO arbeitete an Enron-Abwicklung – und hat trotzdem “noch nie so ein Versagen von Kontrollstrukturen” erlebt

Schon die rechtlichen Zuständigkeiten sind also noch nicht völlig klar. Das ist aber bei weitem nicht das größte Problem in der ganzen Angelegenheit. Gründer Sam Bankman-Fried ist als CEO mittlerweile ersetzt worden – und zwar durch den Restrukturierungs-Spezalisten John Ray III. Ein Externer, der bisher keine Anknüpfungspunkte zu FTX hatte, wohl aber viel Erfahrung mit großen Firmenpleiten.

Darunter auch ein sehr prominenter Fall: Ray arbeitete an der Abwicklung von Enron mit – jenem Energiekonzern, der mit gefälschten Bilanzen 2001 einen der größten Wirtschaftsskandale in der US-Geschichte auslöste.

Das ist also durchaus ein Mann, der schon viel gesehen hat. Und eben jener wird in öffentlich zugänglichen Gerichtsdokumenten nun folgendermaßen zitiert: “Ich habe noch nie in meiner Karriere so ein vollständiges Versagen von unternehmensinternen Kontrollstrukturen und so einen vollständigen Mangel an glaubwürdigen Finanzinformationen erlebt, wie es hier der Fall ist”.

Anders formuliert: Seit Ray in der Vorwoche den Chefposten bei FTX übernommen hat, hat er Missstände an allen Ecken und Enden entdeckt. Unter anderem ortet er massive Probleme in der Buchhaltung, bei der Dokumentation von unternehmensinternen Vorgängen und beim Umgang mit Ausgaben (die manchmal nur mittels Emojis genehmigt wurden). Außerdem habe FTX-Chef SBF häufig mit Apps kommuniziert, bei denen Nachrichten nach einer bestimmten Zeit wieder gelöscht wurden – und habe auch anderen im Team dazu geraten.

(Kleiner Einschub dazu: Die Vorstellung, dass über Milliardenbeträge via Snapchat entschieden wird, ist lustig, aber tatsächlich dürfte es hier wohl eher um die Messenger-App Signal gehen, die SBF nutzte und die ebenfalls sich automatisch löschende Nachrichten anbietet)

Man muss sich das noch einmal vergegenwärtigen: Da kommt einer rein, der sehr gut mit einem der größten Bilanzfälschungs-Skandale der US-Geschichte vertraut ist – und sagt: So etwas habe ich noch nie gesehen.

?‍♂️ Sam Unchained: Eigene Aussagen zu Ethik “dumme Scheiße”

Ray ist nun also mit der undankbaren Aufgabe betraut, aus dem Schlamassel rund um FTX noch das Bestmögliche herauszuholen. Da stellt sich natürlich die Frage: Was macht eigentlich Sam Bankman-Fried, der direkte Vorgänger – der erst vor einer Woche an der Unternehmensspitze abgelöst wurde? Gerüchte, wonach er sich nach Argentinien abgesetzt habe, dementierte er rasch. Er befinde sich weiter auf den Bahamas, teilte SBF mit.

Und auch sonst blieb er überraschend kommunikationsfreudig. Angesichts des Ausmaßes des Fiaskos würde wohl jeder PR-Berater zu Schweigen gegenüber den Medien raten. Aber falls SBF diesen Ratschlag bekommen hat, ist er ihm jedenfalls nicht nachgekommen. Ganz und gar nicht.

Auf Twitter war er aktiv wie eh und je. Da verwirrte er beispielsweise mit einer Reihe an nummerierten Tweets, die zunächst nur aus einem Buchstaben bestanden. Zusammengesetzt ergaben die dann “What happened”. Allerdings zog sich die Vervollständigung der Buchstabenkette über einen Tag hin. Dann folge ein Thread, in dem SBF erneut die Misere aus seiner Sicht darstellte. Und erklärte, dass er weiter versuche,

Geld aufzunehmen
die Kundinnen und Kunden auszuzahlen
und dann noch einmal neu zu starten (!).

Aber das ist noch nicht alles. Die Journalistin Kelsey Piper vom US-Onlinemedium Vox kontaktierte SBF auf Twitter via Direktnachricht – und der beantwortete offenbar spontan über eine Stunde lange ihre Fragen. Die Antworten waren dabei durchaus bemerkenswert. Eine kleine Auswahl:

Befragt zu früheren Forderungen nach “guter” Krypto-Regulierung schrieb er nun, dies sei “nur PR” gewesen. Er unterstrich dies mit einem “fuck regulators”.
zu früheren Aussagen, wonach es auch dann falsch sei, unethische Dinge zu tun, wenn sie letztlich einem übergeordneten guten Zweck dienen würde, schrieb er: “Mann, all diese dumme Scheiße, die ich gesagt habe. Sie ist nicht wahr, eigentlich nicht”.
Weiters schrieb er, er habe gut darin sein müssen, über Ethik zu sprechen – denn bis zu einem gewissen Grad sei dies etwas, womit man eine Reputation aufbauen könne
Wörtlich schrieb er zu diesem Punkt noch: “I feel bad for those who get fucked by it. by this dumb game we woke westerners play where we say all the right shiboleths and so everyone likes us”.
Und schließlich sagte er auch hier, dass er weiter dabei sei, Gelder zu organisieren (“Ich habe zwei Wochen, um 8 Mrd. Dollar aufzunehmen”).

Aber hat SBF wirklich eine Chance, in zwei Wochen 8 Mrd. Dollar aufzunehmen? Oder hat er mittlerweile völlig den Bezug zur Realität verloren? Angesichts des Bildes, das SBFs Nachfolger als FTX-Chef zeichnet, ist es schwer vorstellbar, dass ihm überhaupt noch jemand eine größere Summe Geld anvertrauen würde – ganz zu schweigen von 8 Mrd. Dollar. Daher: Die Wahrscheinlichkeit, dass SBF diesen Betrag – noch dazu in den nächsten zwei Wochen – aufstellen wird, geht gegen null.

Allerdings: Dass SBF bald wieder in Erscheinung treten wird, ist nicht auszuschließen. Man denke etwa an Adam Neumann, den mehr als nur umstrittenen Gründer des Coworking-Space-Anbieters WeWork. Nachdem ein Börsengang scheiterte und die Bewertung massiv gesenkt wurde, zog sich Neumann eher unrühmlich aus dem Unternehmen zurück. Drei Jahre später konnte er für sein neues Startup ein Investment im dreistelligen Millionenbereich unter anderem von Andreessen Horowitz einholen. Hier lagen wenigstens ein paar Jahre dazwischen.

In der Krypto-Branche gab es dagegen erst im Mai den Fall, dass sich Terra-Gründer Do Kwon nach dem Zusammenbruch seiner Token UST und LUNA keineswegs zurückzog – sondern einen Rettungsvorschlag präsentierte, der in der Terra-Community auch noch angenommen wurde.

Über Do Kwon habe ich in Crypto Weekly #58 geschrieben: “Wenn jemand einen Wagen mit Vollgas an die Wand fährt, ist es durchaus unkonventionell, wenn diese Person sofort mit einem neuen Auto auftaucht und ‘Bitte einsteigen!’ ruft”. Im Fall von SBF gibt es nun (vorerst?) noch kein neues Auto. Aber er steht neben einem Auto, das so übel gecrasht ist, dass es mit dem Wort “Totalschaden” nur unzureichend beschrieben ist – und ruft: “Ich bin der richtige Mann, um das Ding wieder zu reparieren!”. Mit etwas mehr Demut wäre SBF wohl besser beraten – oder um es frei nach “Casablanca” zu sagen: Spiel’s nicht noch einmal, Sam.

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Auf der diesjährigen invest.austria conference im Apothekertrakt im Wiener Schloss Schönbrunn (brutkasten berichtete) diskutierte Rozalia Urbanek, CEO von PFR Ventures (Tochter des staatlichen Polnischen Entwicklungsfonds), auf dem Panel über die strategische Aufsetzung von Dachfonds und stellte dort das polnische Modell „Innovate Poland“ vor. Während in Österreich der staatlich initiierte Dachfonds noch in Arbeit ist, ist sein polnisches Pendant, das die französische Tibi Initiative zum Vorbild hat, bereits aktiv.

Kürzlich erfolgte das zweite Closing: Ein Bankenkonsortium aus Erste Group, Bank Pekao und PKO Bank Polski beteiligt sich mit insgesamt 116 Millionen Euro (500 Millionen PLN). Damit fließt erstmals auch ausländisches Kapital in das Programm, dessen Gesamtvolumen letztlich im Milliarden-Euro-Bereich liegen soll. Im brutkasten-Interview erklärt Urbanek, wie der Fund of Funds strukturiert ist, weshalb man auf Luxemburg als Fonds-Standort setzt und warum Banken als Limited Partners (LPs) eine Schlüsselrolle spielen.

brutkasten: Was war die ursprüngliche Intention hinter Innovate Poland? Warum wurde der Dachfonds ins Leben gerufen?

Rozalia Urbanek: Lange Zeit waren wir als PFR Ventures der einzige Limited Partner (LP) in Polen und der gesamten CEE-Region. Es fehlte schlicht an privaten institutionellen Investoren, die alternative Anlageklassen in ihre Anlagestrategie integrieren. Gleichzeitig entwickeln sich polnische und regionale Fonds im Benchmark-Vergleich hervorragend – sie schlagen den europäischen Durchschnitt oder liegen gleichauf. Dennoch konnten sie nicht ausreichend internationales Kapital anziehen, weil sie in puncto Fondsgröße oft zu klein sind.

Um beide Herausforderungen zu lösen – also einerseits internationale institutionelle Investoren in die Region zu holen und andererseits den Mangel an heimischen institutionellen Geldgebern zu überwinden –, haben wir die Dachfonds-Initiative gestartet. Sie ist groß genug, um die Mindestticketgrößen internationaler LPs zu erfüllen, die in CEE investieren wollen, dafür aber keine eigenen Ressourcen für das Screening des Marktes und der besten Fonds aufwenden möchten.

Gleichzeitig eröffnet das Modell regionalen privaten Investoren einen einfachen, diversifizierten Einstieg. Sie müssen nicht vom ersten Tag an sehr große Summen bereitstellen, wie es für ein eigenständig diversifiziertes Portfolio nötig wäre. Stattdessen können sie mit kleineren Tickets starten, um die Anlageklasse kennenzulernen, Erfahrungen zu sammeln und das Risiko dabei so gering wie möglich zu halten. Der Dachfonds ist genau die Antwort auf diese beiden Herausforderungen.

Der Name „Innovate Poland“ legt nahe, dass ausschließlich in polnische Fonds investiert wird. In Österreich gibt es die Diskussion, dass ein Dachfonds nicht rein national anlegen kann, weil es an investierbaren Fonds fehlt. Gilt das auch für Polen?

Die Strategie von Innovate Poland besteht darin, erfolgreiche Unternehmen von der Startup-Phase über Growth und Expansion bis hin zum Börsengang zu finanzieren. Auch wenn der Name vermuten lässt, dass wir strikt auf Polen begrenzt sind, ist das keineswegs der Fall.

Wir fokussieren uns auf Fonds, die entweder regional aktiv sind und von polnischen Managern geführt werden, oder auf internationale Fonds, die bereits im Ökosystem verankert sind und Polen in ihre Anlagestrategie einbinden. Das schließt auch internationale Fonds mit ein, die teils von polnischen Managern geleitet werden und in denen Polen zu einem Schwerpunktmarkt werden soll.

Unsere Strategie ist also bewusst diversifiziert. Der strategische Hebel liegt darin, Fonds auszuwählen, deren Ausrichtung mit Polen übereinstimmt. Unsere Erwartung ist, dass der Betrag unseres Commitments letztlich in polnische Unternehmen investiert wird. Dennoch lassen wir den Zielfonds Flexibilität bei ihrer Anlagestrategie. Denn je breiter die Strategie auch geografisch diversifiziert ist, desto höher sind die Chancen auf attraktive Renditen für die LPs. Wir agieren sehr selektiv, denn unsere oberste Priorität ist die Rendite.

Dass wir auf Polen setzen, hängt auch damit zusammen, dass Polen seit 30 Jahren zu den am schnellsten wachsenden Volkswirtschaften Europas zählt. Dieses Wachstum speist sich aus dem Mittelstand, aus Innovationen und aus der Expansion reiferer Unternehmen im privaten Markt. Es ist für uns eine strategische Renditeentscheidung, weil wir überzeugt sind, dass sich dieses Wachstum fortsetzt.

Innovate Poland wurde in Luxemburg aufgesetzt und nicht in Polen. Warum fiel diese Entscheidung?

Wir haben uns für den Marktstandard entschieden. Luxemburg ist in Europa die etablierteste und populärste Struktur für das Aufsetzen von Fonds. Da es unsere Priorität war, einen marktorientierten und rein kommerziell getriebenen Dachfonds zu schaffen, war Luxemburg die logische Wahl.

Zudem zielt der Fund of Funds auf internationales Kapital ab. Für internationale Investoren ist die Luxemburger Struktur vertraut. Es entsteht kein Risiko durch ein unbekanntes rechtliches oder regulatorisches Setup, an das sie nicht gewöhnt sind.

Ein bisschen so wie „Delaware Inc.“ in den USA, die als Vorbild zur geplanten EU Inc. genannt wird?

Ja, genau. Da wir auch Investoren ansprechen wollen, die Polen bislang noch nicht in ihrer Anlagestrategie berücksichtigt haben, wollten wir jedes Zögern und alle Risiken vermeiden, die nichts mit der eigentlichen Anlagestrategie zu tun haben. Eine für Investoren völlig neue oder ungewohnte Struktur hätte eine unnötige Hürde für eine Beteiligung dargestellt.

Ein entscheidender Faktor bei einem Dachfonds ist das Volumen, um eine breite Diversifikation abzubilden. Wie sieht das bei Innovate Poland aus?

Ein Fund of Funds braucht eine angemessene Größe, um sein Portfolio wirksam zu streuen. Wir haben daher großen Wert darauf gelegt, bereits für das First Closing ausreichend Kapital von Ankerinvestoren zu sichern.

Unsere Diversifikationsstrategie sieht vor, über Private Equity, Venture Capital und Private Debt hinweg in mindestens 20 Zielfonds zu investieren. Daraus soll ein Portfolio von über 200 Unternehmen entstehen. Hinzu kommt eine Streuung über verschiedene Vintages: Wir haben eine vierjährige Investitionsperiode auf Dachfondsebene, plus die Investitionsperioden der zugrundeliegenden Fonds. Auf Ebene der Portfoliounternehmen ergibt sich daraus ein Anlagehorizont von bis zu neun Jahren, was unterschiedliche Konjunkturzyklen glättet.

Das für das erste Closing gesicherte Kapital betrug 400 Millionen Euro direkt auf Ebene des Dachfonds. Das erlaubt uns, diese Strategie konsequent umzusetzen. Privates Kapital, das neu hinzustößt, kann sich darauf verlassen, Teil einer voll diversifizierten Strategie mit ausreichender Substanz zu sein.

Wie hoch ist das Gesamtziel, und wer waren die Ankerinvestoren beim ersten Closing?

Beim ersten Closing lagen wir bei 400 Millionen Euro plus 200 Millionen Euro an Co-Investments, also in Summe bei 600 Millionen Euro. Unser Gesamtziel liegt bei über einer Milliarde Euro.

Die 600 Millionen Euro stammen von drei Ankerinvestoren: dem Polnischen Entwicklungsfonds (PFR), der staatlichen Entwicklungsbank BGK und der PZU, Polens größter Versicherungsgruppe. Darauf aufbauend folgte nun das zweite Closing, bei dem der Bankensektor an Bord kam.

Dabei stieg unter anderem die Erste Group als LP bei Innovate Poland ein. Wie verlaufen die Verhandlungen mit Banken als Limited Partnern?

Von Beginn an war es unsere Ambition, Banken als LPs zu gewinnen. In unserem System liegen die Ersparnisse der Menschen primär im Bankensektor und nicht in Anlage- oder Versicherungsprodukten. Banken waren für die Konzeption des Innovate Poland Fund of Funds daher eine zentrale Partei.

Wir haben das Programm von Grund auf so strukturiert, dass es für Banken investierbar ist. Dazu haben wir die geplante Struktur vorab mit der polnischen Finanzaufsicht KNF abgestimmt, um sicherzustellen, dass Banken einen Ansatz mit vorteilhaften Risikogewichtungen anwenden können.

Vor diesem Hintergrund laden wir jede Bank zur Beteiligung ein. Die Erste Bank ist in Zentraleuropa ein Ausnahmefall, da sie bereits über Erfahrung mit Investitionen in Private Equity und Venture Capital verfügt und die Marktstandards kennt. Dementsprechend fanden diese Gespräche auf höchstem professionellem Niveau statt.

Zum Abschluss: Was ist das wichtigste Learning aus dem Aufbau dieses Dachfonds?

Man muss die Anforderungen aller beteiligten Parteien des Programms sehr präzise adressieren. Wenn ein Dachfonds privates Kapital anziehen soll, muss er markt- und renditeorientiert sein. Aus diesem Grund hat die Rendite bei uns absolute Priorität.

Das ist das wichtigste Ziel: Wenn wir Institutionen gewinnen wollen, die zum ersten Mal in dieser Assetklasse anlegen, müssen wir sicherstellen, dass die Anlagestrategie diese Rendite auch erwirtschaftet. Das Schlimmste wäre, Investoren an Bord zu holen und das Vehikel so aufzusetzen, dass sie am Ende mit dem Ergebnis unzufrieden sind. Daher lag unser Fokus darauf, den Fonds von Grund auf konsequent kommerziell auszurichten.

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